페이퍼트레이드 거래자 순손실 86%가 스테이커에 분배

합성 영구계약 프로토콜 페이퍼트레이드에서 출시 212시간 동안 명목 거래량이 1조3610억달러(약 1811조원)에 달했다. 같은 기간 거래자는 순손실 6320만달러(약 841억원)를 냈고, 이 가운데 86%는 PAPER 스테이커에게 분배됐다.

IOSG 벤처스(IOSG Ventures)가 20일 공개한 분석에서 나온 수치로, 기준 시점은 19일 오후 7시(한국시간)다. 페이퍼트레이드는 HyperEVM에서 비트코인(BTC)과 이더리움(ETH) 합성 영구계약을 제공하며 최대 1000배 레버리지를 지원한다.

계약 가격은 하이퍼리퀴드(HYPE)의 매수·매도 호가 중간값을 참고하지만, 거래는 하이퍼리퀴드 주문장이 아니라 프로토콜의 유동성 풀을 상대로 체결된다고 IOSG는 설명했다. 합성 영구계약은 기초자산을 실제로 인도하지 않고 가격 변동에 따라 손익을 정산하는 만기 없는 계약이다.

1조3610억달러는 레버리지로 부풀려진 포지션 규모를 합산한 명목 거래량이다. 같은 분석에서 약 2만3000개 주소가 입금한 금액은 3억3500만달러(약 4459억원), 손실 청산 규모는 2억4900만달러(약 3314억원)였다. IOSG는 하이퍼리퀴드의 24시간 영구계약 거래량 52억달러를 비교 대상으로 제시했으나, 집계 기간이 달라 단순 비교는 어렵다.

페이퍼트레이드의 풀은 거래자가 손실을 확정할 때 자금을 얻고, 이익 거래는 이 풀에서 지급한다. 풀 잔액이 모자라면 미지급 이익이 선입선출 대기열에 들어가 이후 손실이 유입될 때 순서대로 지급된다. IOSG는 집계 시점까지 대기열에 들어간 승리 거래는 없었다고 밝혔다.

손실 거래에서 발생한 2억4900만달러는 이익 거래 지급에 1억8500만달러(약 2462억원), 스테이커에게 5410만달러(약 720억원)가 배분됐고 약 470만달러는 풀에 남았다. 거래자 순손실 6320만달러는 이익 거래 지급액을 뺀 값이며, 이 가운데 개발자 몫은 약 450만달러였다. 총손실과 순손실은 서로 다른 집계치다.

거래량과 손익을 구분해 봐야 한다는 점은 앞선 사례에서도 드러난다. 거래량 14억1000만달러(약 1조8767억원)를 기록한 거래자 마지는 스테이킹으로 받은 유에스디코인(USDC) 보상을 반영하면 손실이 약 7만4700달러(약 9943만원)로 집계됐다. 명목 거래량이 실제 투입 자금이나 손익과 같은 뜻이 아니라는 이야기다.

PAPER는 거래 손실을 기준으로 발행되며 분석 시점까지 약 86억9000만개가 나왔다. IOSG는 상위 1000개 지갑이 전체 PAPER의 88%를 보유하고, 손실을 기록한 지갑 손실의 81%를 부담했으며, 분배액의 91%를 받았다고 집계했다. IOSG는 상위 1000개 지갑이 손실의 81%를 부담하면서 분배액의 91%를 받아, 분배 수익이 손실을 낸 이용자 집단에 집중됐다고 분석했다.

IOSG가 제시한 PAPER 가격 0.0243달러는 현물 가격이 아니다. 18일 패러곤이 하이퍼리퀴드 HIP-3에 개설한 최대 3배 레버리지 사전 출시 영구계약 para:PAPER의 가격이다. 이 계약은 개장가 0.012달러에서 두 시간 안에 0.0352달러까지 올랐고, 분석 시점에는 0.0243달러 부근이었다. 당시 PAPER는 지갑 간 전송이 불가능했고 영구계약으로 토큰을 인도받을 수도 없었다.

이 가격에 전체 발행량을 곱한 2억1100만달러(약 2808억원)는 IOSG의 평가치로, 현금화할 수 있는 시가총액과는 다르다. IOSG는 해당 영구계약의 미결제약정, 즉 아직 정리되지 않고 남아 있는 계약 규모가 약 500만달러에 그친다고 지적했다.

스테이커 분배액도 일정하지 않았다. 12~16일 두 번째 거래 증가 구간에는 2490만달러였지만 17일에는 80만달러로 줄었고, 18일에는 para:PAPER 개장 뒤 210만달러로 늘었다. IOSG는 토큰 가격이 손실 기반 발행의 유인을 키울 수 있다고 분석했다. 다만 발행량이 늘수록 손실 1달러당 받는 PAPER가 줄어드는 구조와 풀의 한도를 변수로 꼽았다.

풀 설정에서도 어긋남이 나왔다. 페이퍼트레이드 문서상 스테이커에게 지급되는 풀 초과분 기준은 500만달러다. 팀은 17일 이를 1000만달러로 높이겠다고 발표했지만 19일 온체인 값은 여전히 500만달러였고, IOSG는 변경이 늦어지는 이유에 대한 설명을 찾지 못했다고 밝혔다.

갤럭시 리서치는 별도 분석에서 페이퍼트레이드가 거래자의 손실로 조성되는 단일 풀을 상대방으로 삼고, 하이퍼리퀴드의 호가 중간값을 가격 기준으로 쓴다고 설명했다. IOSG가 지목한 위험 요인은 △풀의 지급 능력 △가격 참조 시장의 움직임에 노출된 구조 △PAPER 선물 가격의 얇은 거래 규모다.

분석에 담긴 가격·분배 수치는 모두 19일 오후 7시 기준이며 이후 상황은 반영하지 않았다.