150억 달러(약 21조 6,720억 원)로 커지는 온체인 ‘볼트’… RWA 루핑, 2026년 디파이 판도 바꾸나

2025년 크립토 시장은 ‘최고이자 최악의 해’라는 역설 속에서 움직이고 있다. 가격은 기대에 못 미치지만, 시장 구조와 투자자 인식은 오히려 성숙해지는 국면이라는 분석이다. 특히 이더리움(ETH)을 중심으로 한 인프라 고도화, 실물자산(RWA·Real World Assets) 온체인화, 그리고 전통 자본시장과의 수렴이 맞물리면서 2026년 이후 판도가 크게 재편될 것이라는 전망이 나온다.

뱅크리스(Bankless)에 출연한 크립토 분석가 마이크 이폴리토(Mike Ippolito)는 2025년 시장을 “투자 심리는 얼어붙었지만, ‘합리성’이라는 관점에서는 가장 의미 있는 해”라고 평가했다. 투기 열기가 빠진 자리에서 펀더멘털 중심의 가치 평가가 자리잡기 시작했고, 그 과정에서 다수 프로젝트가 ‘잘못 가격 책정’된 채 방치되며 투자자 혼란이 커지고 있다는 지적이다.

‘최고이자 최악의 해’…합리화되는 시장, 흔들리는 심리

이폴리토는 2025년을 “개인적으로 역대 최고이자 최악의 해”라고 표현했다. 대형 코인 일부가 사상 최고가를 경신했지만, 이를 전형적인 강세장으로 보기 어렵다는 것이다. 그는 “이더리움과 솔라나(SOL)가 기술적으로는 신고가를 찍었지만, 시장 전체 사이클을 보면 ‘의미 있는’ 불마켓이라고 부르기 힘들다”고 짚었다.

그가 주목한 대목은 ‘인지적 부조화’다. 규제와 인프라는 선명한 방향성을 갖고 합리적으로 정비되고 있는데, 가격은 오히려 내려가거나 정체돼 있다는 것이다. 그는 “규제된 자본 유입 경로가 열리고 시장 구조도 정교해지고 있는데, 가격 차트만 보면 냉각기처럼 보인다”며 “투자자 입장에서는 이 괴리가 심리적으로 상당한 부담”이라고 말했다.

이 같은 역설 속에서 시장은 점차 성숙 곡선을 따라가고 있다는 분석이다. 이폴리토는 크립토가 “드디어 예측 가능한 ‘성숙 곡선’을 따르기 시작했다”고 표현하며, 단기 가격보다 구조적 진화를 봐야 할 시점이라고 강조했다.

투기에서 펀더멘털로…‘잘못 가격 책정’된 프로젝트들

시장 관점의 가장 큰 변화는 밸류에이션 방식이다. 과거 사이클이 ‘내러티브와 투기’에 의해 끌려갔다면, 2025년 이후에는 ‘현금흐름, 수익 구조, 지속 가능성’ 등 전통 자산과 유사한 잣대가 본격 적용되고 있다는 평가다. 이폴리토는 “투기 중심에서 펀더멘털 중심으로의 전환은 2026년까지 이어질 테마”라고 내다봤다.

문제는 이 과정에서 상당수 우량 프로젝트가 시장에서 ‘심하게 디스카운트’되고 있다는 점이다. 실제로 실사용량과 수수료 수익, 온체인 지표가 양호한데도 과거 버블 대비 가격이 회복되지 못한 프로젝트가 적지 않다. 그는 “좋은 프로젝트 상당수가 명백히 잘못 가격 책정돼 있다”며 “이 괴리가 투자자들을 계속 혼란스럽게 만들 것”이라고 진단했다.

또 다른 특징은 신규 유입 인구의 부재다. 이폴리토는 “2025년의 새로운 크립토 유입 ‘학번’이 사실상 없다시피 하다”며 “현재 시장 참여자 대부분이 3년 이상 시장을 겪은 사람들”이라고 지적했다. 가격이 오르더라도 신입 투자자 유입이 제한적이라, 과거처럼 ‘소문 따라 뛰어드는 자금’에 의존하는 강세장 재현은 쉽지 않다는 분석이다.

닷컴 버블 말기와 닮은 현재…‘생존 = 승리’의 3년

이폴리토는 지금의 크립토 시장을 “웹2 기준으로 2001년 말~2002년 초”에 비유했다. 과도한 낙관론과 인프라 구축이 먼저 폭발한 뒤, 살아남은 기업과 프로토콜만이 다음 성장기를 맞이하게 되는 국면이라는 설명이다. 그는 “앞으로 몇 년은 인수·합병과 구조조정 등 ‘통합’이 핵심 키워드가 될 것”이라며 “앞으로 3년간 살아남는 것 자체가 승리”라고 말했다.

빌더(개발자·창업자)에게는 전략의 전환이 요구된다. 이폴리토는 “빌더의 전략은 두 가지뿐”이라며 “카테고리 내에서 압도적 1위를 차지해 ‘통합자’가 되거나, 아니면 누군가에 인수되는 것을 목표로 해야 한다”고 조언했다. 단순히 토큰 가격 상승에 기대는 모델은 점점 설 자리를 잃고, 비즈니스 자체의 지속 가능성과 ‘엑시트 경로’가 더 중요해지는 구간이라는 해석이다.

이더리움, 2026년까지 L1 지배력 강화…zkEVM이 앞당긴 로드맵

이폴리토는 중장기적으로 이더리움 레이어1의 위상 강화에 무게를 뒀다. 그는 “2026년경이면 이더리움 레이어1 프로토콜이 지금보다 훨씬 ‘제대로 된 위치’를 차지할 것”이라며, 기술·생태계 양 측면에서 성장 여지가 크다고 평가했다.

특히 주목한 부분은 zkEVM(영지식증명 기반 이더리움 가상머신) 기술이다. 그는 “zkEVM은 업계 공통 인식보다 훨씬 빠르게 실용 단계에 도달했다”고 강조했다. 이는 이더리움의 확장성과 블록 처리 속도를 크게 끌어올리면서, 레이어2와 레이어1 사이의 경계를 재정의할 수 있는 기술적 전환점으로 꼽힌다.

다만 이더리움 생태계 내부에서도 “L1에 직접 구축할 것인가, L2에 얹을 것인가”를 둘러싸고 메시지가 계속 바뀌며 개발자와 기업들이 혼란을 겪었다는 지적도 나왔다. 그럼에도 그는 “지난 몇 년간 많은 실수를 했음에도, 결국 이더리움이 승자로 자리잡았다”며 “향후 몇 년간 메인체인의 퍼포먼스와 영향력은 상당히 강할 것”이라고 강조했다.

실물자산(RWA) 온체인 루핑…2026년 ‘폭발’, 2024년 디파이 재도약

이폴리토가 가장 강하게 강조한 테마는 ‘실물자산(RWA)의 온체인화’다. 그는 “2026년에 본격적으로 떠오를 것 중 하나가 RWA 루핑”이라고 전망했다. 국채, 회사채, 부동산, 상장주식 등 전통금융 자산을 온체인 담보로 삼아 레버리지·수익 전략을 반복(루핑)하는 구조가 대규모로 구현될 것이란 의미다.

RWA 온체인에는 법·규제, 커스터디, 오라클, KYC 등 각종 난제가 남아 있지만, 그만큼 진입장벽이 높은 영역인 만큼 선점 효과가 크다는 평가다. 그는 “실물자산을 온체인으로 가져오는 과정에는 도전 과제가 많지만, 일단 구조가 잡히면 가장 큰 자본 흐름이 그쪽으로 향할 것”이라고 내다봤다.

디파이(DeFi) 시장 역시 RWA 유입을 계기로 재도약할 것으로 봤다. 이폴리토는 “2024년은 RWA 자금 유입이 이끄는 디파이의 훌륭한 해가 될 것”이라며, 온체인 수익률 상품과 크레딧(신용) 프로토콜이 다시 주목받을 것으로 예상했다. 특히 볼트(vault)와 크레딧 펀드 시장을 다음 성장 축으로 꼽았다.

볼트·크레딧 펀드의 성장…모르포, 모듈러 인프라 ‘정답’에 가깝다

그는 온체인 볼트 시장이 현재 약 50억달러(약 7조 2,240억 원) 규모에서 내년 말에는 150억달러(약 21조 6,720억 원) 안팎까지 성장할 수 있다고 전망했다. 다만 “볼트의 성장세가 가팔라지겠지만 ‘수직 폭발(패러볼릭)’까지는 아니고, 견조한 증가에 가깝다”고 선을 그었다.

이폴리토는 프랑스 기반 디파이 프로토콜 모르포(Morpho)를 사례로 들며, “모르포가 개척한 모듈러 인프라 구조가 볼트 성장에 가장 적합한 아키텍처”라고 평가했다. 전략·위험·담보 구조를 모듈별로 분리해 구성할 수 있는 설계가 RWA·크레딧 상품과 잘 맞아떨어진다는 설명이다.

또한 온체인으로 이동 중인 스테이블코인 자본은 꾸준한 수익을 찾고 있어, 이 수요를 흡수하는 크레딧 펀드가 빠르게 늘어날 것으로 봤다. 그는 “수익률 압박을 받는 벤처캐피털 상당수가 내년 중 크레딧 펀드를 론칭하게 될 것”이라며, 전통 VC와 디파이 간 경계가 점차 흐려질 것이라고 분석했다.

주식시장과 크립토의 수렴…‘에쿼티 퍼프’와 새 투자자 관계(IR)

이폴리토는 2026년을 전통 주식시장과 크립토가 본격적으로 수렴하는 시점으로 봤다. 그 상징적 사례로 그는 ‘에쿼티 퍼프(equity perpetuals·주식 무기한 선물)’ 등 새로운 파생상품을 꼽았다. 온체인에서 전통 주식을 무기한 선물 형태로 거래하는 구조가 본격 상용화되면, 양 시장 간 자금·전략의 교류가 급격히 늘어날 수 있다는 기대다.

이 과정에서 투자자 관계(IR)의 중요성은 크게 커질 전망이다. 그는 “상장 토큰이나 주식 등 공개 거래 가능한 인스트루먼트를 발행하는 순간, 창업 팀은 ‘사업·제품’과 ‘금융 상품’이라는 두 가지를 동시에 관리해야 한다”고 설명했다. 커뮤니티와 시장에 대한 정보 제공, 재무 성과와 위험 요인 공개 등 전통 상장사의 IR 관행이 크립토에도 이식될 것이라는 분석이다.

실제로 코인베이스($COIN), 로빈후드($HOOD)와 같은 기업들은 공식 보도자료보다 자사 소셜 채널을 통해 신제품과 전략을 직접 설명하는 방식을 확장하고 있다. 이폴리토는 “크립토 기업들은 점점 더 주식 시장의 원칙을 빌려와, 소셜 미디어를 중심으로 한 IR 전략을 정교하게 다듬게 될 것”이라고 내다봤다.

GAAP 회계 논쟁과 토큰·지분 이중 구조의 ‘한계’

크립토 산업이 성숙해질수록 회계 처리 기준에 대한 논쟁도 거세질 전망이다. 이폴리토는 “올해 GAAP(미국 일반회계기준) 적용을 둘러싼 소음이 상당할 것”이라면서도, “실질적인 기준 변경은 워낙 ‘들어 올려야 할 짐’이 커 쉽게 이뤄지기 어렵다”고 봤다. 결국 시장이 받아들일 수 있는 수준의 ‘사실상 표준(de facto standard)’을 민간·업계가 먼저 마련해야 한다는 취지다.

그는 특히 토큰과 지분을 동시에 운영하는 이중 구조의 지속 가능성에 회의적인 입장을 보였다. “대부분의 듀얼 구조는 90% 이상이 현실적으로 성립하기 어렵다”며, 향후 이런 구조는 투자자들 사이에서 부정적 인식을 낳을 수 있다고 경고했다. 토큰 홀더는 경제적 권리를 주장하기 어렵고, 비상장 지분은 일반 투자자가 접근할 수 없어 이해 상충이 반복될 수 있다는 것이다.

이폴리토는 “오히려 하나의 명확한 인스트루먼트만 존재하는 프로젝트가 장기적으로 더 매력적일 수 있다”며, “투자자들은 자신이 접근할 수 없는 지분이 결합된 토큰에 대해 점점 흥미를 잃게 될 것”이라고 말했다.

‘수익 퀄리티’로 이동하는 메타…친(親)사이클형 매출은 할인

수익(매출)에 대한 시장의 시각도 달라지고 있다. 이폴리토는 “앞으로 수익 메타는 ‘규모’보다 ‘지속 가능성과 품질’ 쪽으로 진화할 것”이라며, “모든 매출이 같은 가치를 갖는 것은 아니다”라고 선을 그었다. 온체인 활동이 과열될 때만 급증하는 친(親)사이클형·일회성 수익에는 점점 낮은 멀티플이 부여될 수 있다는 의미다.

그는 “투자자들은 과도하게 시장 사이클에 연동되는 매출에 더 이상 후한 점수를 주지 않을 것”이라며, 장기 구독·반복 수수료·실물 기반 수익처럼 경기 변동에 덜 민감한 모델이 더 높은 평가를 받게 될 것으로 전망했다. 디파이 프로토콜, 인프라 프로젝트, RWA 플랫폼 모두 이 기준에 맞춰 비즈니스 모델을 재설계해야 한다는 지적이다.

양자컴퓨터, 비트코인 보안 위협 시점은 2032년 전후

장기 리스크로는 양자컴퓨팅(Quantum Computing)이 거론됐다. 이폴리토는 “실사용 단계의 양자컴퓨터가 비트코인(BTC) 보안에 실제로 의미 있는 위협이 되기 시작하는 시점은 대략 2032년 즈음”으로 내다봤다. 아직은 충분한 시간이 남아 있지만, 단순 이론 논의를 넘어 현실적 대비책을 세워야 할 구간에 점차 가까워지고 있다는 경고다.

그는 양자 위협을 제기했을 때 “여러 비트코인 코어 개발자들로부터 상당한 반발을 먼저 마주했다”고 전했다. 그러나 “양자는 크립토만의 이슈가 아니라 전 사회에 영향을 미칠 문제”라며, 2030년대 초에는 이 논의가 업계 핵심 화두 중 하나로 떠오를 것이라고 전망했다.

포스트 버블 시대의 기회…“버티는 자가 자리를 선점한다”

이폴리토는 지금을 “버블 이후(post-bubble) 시대”라고 규정했다. 단기 이익보다 미래 성장을 위한 기반 구축이 핵심 과제가 된 만큼, 단기 수익성만을 좇던 팀과 자금은 자연스럽게 탈락하고, 장기 관점을 가진 빌더와 프로젝트에 더 많은 기회가 돌아갈 것이라는 시각이다.

그는 “이제야 비로소 ‘지속 가능한 에쿼티 가치’를 쌓을 수 있는 환경으로 접어들었다”며, “장기 침체 구간을 버티고 제품과 인프라를 구축한 팀에게 시장이 돌아오는 경우가 역사적으로 반복됐다”고 짚었다. 이어 “이 지루한 구간을 끝까지 통과할 수만 있다면, 그때는 이미 좋은 위치에 서 있게 될 것”이라며 2026년을 “수년간 공들여온 아이디어들이 실제로 검증되거나 폐기되는 분기점”으로 규정했다.

요약하면, 2025년의 크립토 시장은 가격만 보면 실망스럽지만, 구조와 질적 측면에서는 다음 사이클을 위한 중요한 정비 단계에 들어섰다는 것이 이폴리토의 진단이다. 그는 이더리움 레이어1과 실물자산 온체인, RWA 기반 디파이, 에쿼티·크립토 시장의 수렴을 2026년까지 이어질 핵심 축으로 제시하며, “앞으로 2~3년간은 화려함보다 ‘생존과 재편’에 초점을 맞춰야 할 시기”라고 강조했다.