에쓰오일 목표주가 18만원, 정유설비 부족 반영

에쓰오일(S-Oil·010950) 목표주가가 기존 16만원에서 18만원으로 상향됐다. 중동 전쟁 이후 원유보다 정유 설비 부족이 더 오래 이어질 수 있다는 분석이 반영됐다.

한국투자증권은 7일 보고서에서 에쓰오일 목표주가를 18만원으로 올리고 기존 투자 의견을 유지했다. 한국경제는 한국투자증권이 정유 설비 부족을 에쓰오일 수익성의 핵심 근거로 제시했다고 전했다.

이충재 한국투자증권 연구원은 “원유가 부족하지만 정유 설비가 더욱 더 부족하다”며 “지정학 리스크가 해소돼도 정유 설비는 2~3년 안에 정상화되기 어렵다”고 말했다. 전쟁 프리미엄이 낮아지더라도 휘발유·경유 등 석유제품을 생산하는 병목은 남을 수 있다는 뜻이다.

정제마진은 원유를 들여와 휘발유, 경유, 항공유 등 석유제품으로 가공해 판매할 때 남는 차이다. 정유사 실적에는 원유 가격 자체보다 원유 조달 비용과 제품 판매 가격의 상대적 변화가 더 직접적인 변수로 작용한다.

보고서는 석유제품 가운데 경유 가격 흐름에 주목했다. 중동산 석유 영향이 상대적으로 작다는 미국에서도 디젤 가격이 2022년 6월 사상 최고 수준을 넘어섰다는 설명이다.

이는 원유 공급 정상화만으로 정유사 수익성을 단정하기 어렵다는 분석으로 이어진다. 원유가 충분해져도 정제 설비가 부족하면 석유제품 공급은 빠르게 늘기 어렵고, 제품 가격과 정제마진은 높은 수준을 유지할 수 있다.

국내 정유주 흐름도 같은 맥락에서 해석된다. 본지는 앞서 8월 1∼28일 에쓰오일 주가가 17.20% 올랐고 정제마진 강세가 정유주 상승 배경으로 거론됐다고 전했다. 같은 기간 지에스(GS)는 45.17%, 에스케이이노베이션(SK이노베이션)은 5.79% 상승했다.

중국의 원유 수입 재개 가능성도 변수로 제시됐다. 이충재 한국투자증권 연구원은 7일 보고서에서 “중국은 올해 2월 중동 전쟁 개전 이후 원유 수입량을 줄여왔다”고 밝혔다. 그는 중국의 원유 수입 확대가 국제유가 상승 압력으로 작용할 수 있다고 봤다.

중국 수입 감소는 이미 아시아 원유 수급 논쟁의 한 축이었다. 본지는 앞서 중국의 7월 원유 수입량이 하루 841만 배럴로 지난해 같은 달보다 24.3% 줄었다고 보도했다. 당시 감소분은 중동발 공급 차질과 맞물려 아시아 시장의 수급 충격을 흡수한 요인으로 해석됐다.

정유업은 원유 생산, 해상 운송, 정제 설비, 제품 재고가 맞물려 움직인다. 특정 구간의 차질이 풀려도 다른 구간의 복구가 늦으면 최종 제품 가격은 별도로 움직일 수 있다.

한국투자증권은 향후 정제마진 방향이 세계 소비자가 어느 수준의 정유제품 가격을 감당할 수 있는지에 달렸다고 봤다. 중동 전쟁 종료 여부뿐 아니라 원유 조달, 정제 설비 복구, 제품 재고 회복 속도를 함께 봐야 한다는 판단이다.