주주제안, 압박보다 제도 개선안 설계가 관건

주주제안이 실질적인 지배구조 개선으로 이어지려면 정면 압박보다 회사가 받아들일 수 있는 절차·제도 개선안으로 설계해야 한다는 분석이 나왔다.

엄수진 한화투자증권 연구원은 30일 ‘거부 반응은 줄이고 수용 확률은 높이는 주주제안 전술’ 보고서에서 소액주주 권익 침해 사안이 발견돼도 급격한 변화를 독촉하는 방식에는 한계가 있다고 밝혔다. 연합인포맥스는 이 보고서를 토대로 주주제안의 실효성을 높이려면 기업의 자발적 시정을 유도하는 ‘내재화’ 전략이 필요하다고 전했다.

보고서의 핵심은 요구의 강도를 높이는 것이 아니라 회사 내부 의사결정 구조를 바꾸는 데 있다. 기업 실무진이 합법적인 주주 관여 활동까지 경영 간섭으로 받아들이면 제안 자체가 방어적으로 처리될 수 있다는 판단이다.

대표이사 보수가 쟁점이 된 경우가 대표적이다. 기본급 삭감을 곧바로 요구하기보다 전원 사외이사로 구성된 보상위원회 설치나 성과 연계형 보수 체계 마련을 권고하는 방식이 사측의 거부 반응을 줄일 수 있다는 설명이다.

경영진의 사익 편취나 부당 지원 행위를 막는 사안에서도 공개 비판보다 내부 절차 개선이 대안으로 제시됐다. 내부거래위원회 설치, 일정 규모 이상 거래 때 이사회 승인을 거치도록 하는 내부 규정 신설 등이 해당한다.

배당 확대나 자사주 매입·소각 같은 직접적인 주주환원 요구도 우회할 수 있다. 보고서는 최근 시장 화두인 기업가치 제고 계획, 이른바 밸류업 공시 요구를 활용해 기업이 스스로 지배구조 개선과 주주 권익 보호 노력을 이어가도록 하는 방식을 들었다.

주주제안은 일정 요건을 갖춘 주주가 주주총회 안건을 회사에 제안하는 절차다. 배당, 보수, 내부거래, 이사회 구성처럼 기업가치와 지배구조를 둘러싼 사안을 다루지만, 제안이 제출됐다는 사실만으로 회사가 이를 반드시 받아들여야 하는 것은 아니다.

국내외 법규상 기업이 정해진 요건에 따라 주주제안을 거부할 수 있는 근거도 존재한다. 제안이 거부되면 주주는 가처분 신청이나 소송 같은 법적 구제 수단을 검토할 수 있지만, 보고서는 분쟁 이전 단계에서 회사가 합리성을 인정할 수 있는 제안 설계가 더 낫다고 봤다.

엄수진 한화투자증권 연구원은 “비록 다소 시일이 걸리더라도 기업이 스스로 지배구조를 개선하고 주주 권익 보호 노력을 이어가도록 유도해야 한다”고 말했다. 주주제안을 압박 수단이 아니라 회사 내부 절차를 바꾸는 협상 도구로 봐야 한다는 의미다.

미국에서도 주주제안 절차를 둘러싼 실무 부담은 커지고 있다. 미국 증권거래위원회(SEC)는 8월 14일 발표문에서 거래소법 규칙 14a-8 관련 노액션 요청에 더 이상 응답하지 않겠다고 밝혔다.

노액션 회신은 SEC 실무진이 특정 조치에 이의를 제기하지 않겠다는 비공식 의견이다. 회사가 주주제안을 위임장 자료에서 제외하려 할 때 이 회신을 판단 근거로 삼아 왔지만, 앞으로는 SEC 실무진의 비공식 회신을 기대하기 어려워진 셈이다.

본지는 앞서 SEC의 주주제안 노액션 회신 중단 조치가 회사와 주주제안자 간 직접 협상이나 법원 판단의 비중을 키울 수 있다고 보도했다. 이번 한화투자증권 보고서가 강조한 ‘수용 가능한 제안 설계’도 같은 절차 변화와 맞닿아 있다.

국내 투자자에게 이 변화는 투자 판단보다 지배구조 절차의 문제에 가깝다. 주주제안은 기업가치와 연결될 수 있지만, 특정 제안이 통과되거나 관철됐다는 사실만으로 주가나 기업가치의 방향을 단정할 수는 없다.

결국 쟁점은 요구 자체의 강도가 아니라 회사가 실제로 제도를 바꿀 수 있는 구조다. 보고서는 주주제안이 분쟁으로 번지기 전에 절차 개선안으로 설계될 때 수용 가능성을 높일 수 있다고 분석했다.