[온체인분석] 디파이 AMM은 왜 주식시장의 ‘숨은 비용’을 건드리는가

주식 거래비용은 투자자가 생각하는 것보다 복잡하다. 증권사 수수료만 비용이 아니다. 실제로는 매수 호가와 매도 호가의 차이, 주문이 시장 가격을 밀어 올리거나 내리는 가격충격, 체결 지연, 유동성 부족이 모두 비용이다. 특히 소형주일수록 이 비용은 더 커진다.

전통 주식시장은 이 문제를 시장조성자와 호가창으로 해결해 왔다. 시장조성자는 매수·매도 호가를 제시하고, 그 차이인 스프레드를 보상으로 가져간다. 이들은 가격이 불리하게 움직일 위험, 즉 역선택 위험을 감수한다. 더 쉽게 말하면, 남보다 늦게 정보를 알고 거래 상대방이 되는 위험을 떠안는다. 그래서 변동성이 크고 거래량이 적은 주식일수록 스프레드는 커진다.

이번 논문은 AMM이 이 구조를 다르게 풀 수 있다고 본다. AMM에서는 특정 시장조성자가 호가를 계속 수정하지 않는다. 대신 다수의 유동성 공급자가 주식과 현금을 풀에 넣고, 거래자는 이 풀을 상대로 거래한다. 가격은 풀의 자산 비율에 따라 자동으로 움직인다. 매수세가 강하면 주식이 줄고 현금이 늘어나면서 가격이 오르고, 매도세가 강하면 반대로 가격이 내려간다.

핵심은 유동성 공급자의 손실을 어떻게 보상하느냐다. AMM 유동성 공급자는 가격이 오르면 풀 안에서 주식 비중이 줄어들고, 가격이 내리면 주식 비중이 늘어난다. 결국 오른 자산은 덜 들고, 내린 자산은 더 들게 되는 구조다. 디파이에서 흔히 말하는 ‘비영구적 손실’과 유사한 문제가 생긴다. 연구진은 이를 주식시장 미시구조의 언어로 “역선택 비용”으로 해석했다.

논문의 중요한 기여는 이 비용을 복잡한 초단위 호가 데이터 없이도 계산할 수 있다는 점이다. 연구진은 일간 수익률과 거래량만으로 각 주식의 AMM 유동성 공급 위험을 추정하는 공식을 제시했다. AMM에서 하루 동안의 가격 변화는 특정한 방향성 주문 불균형과 1대1로 대응한다. 가격이 많이 움직인 날일수록 유동성 공급자가 감수한 손실도 커진다.