서클 500억달러 가치론, 결제망 수익에 달렸다

서클(Circle)의 기업가치를 유에스디코인(USDC) 준비금 이자만으로 볼지, 결제 네트워크를 갖춘 금융기술 플랫폼으로 볼지를 두고 시장의 평가가 갈리고 있다. 500억 달러(약 69조7500억원) 가치론의 핵심은 발행량이 아니라 결제망 수익이 실제 실적으로 이어질 수 있느냐다.

서클은 2026년 2분기 실적 자료에서 분기 말 유에스디코인 유통량이 733억 달러(약 102조2535억원), 2분기 온체인 거래량이 14조8000억 달러(약 2경646조원)였다고 밝혔다. 총수익과 준비금 수익은 7억100만 달러(약 9780억원), 계속영업 순이익은 4800만 달러(약 670억원)로 집계됐다.

스테이블코인 발행사의 기본 수익 구조는 준비금에서 나온다. 발행사는 달러 표시 자산을 준비금으로 보유하고, 여기서 발생하는 이자 수익을 실적의 큰 축으로 삼는다. 금리가 낮아지면 수익성이 흔들릴 수 있다는 점이 서클 평가에 부담으로 작용해 왔다.

서클이 제시한 다른 축은 결제 인프라다. 서클은 같은 자료에서 서클페이먼츠네트워크(CPN)의 2분기 말 최근 30일 기준 연환산 거래량이 147억 달러(약 20조5065억원), 가입 금융기관이 175곳이라고 밝혔다. 실적 발표 콘퍼런스콜에서는 7월 31일 기준 CPN 연환산 거래량이 230억 달러(약 32조850억원)로 늘었다고 설명했다.

CPN은 유에스디코인을 기관 결제와 송금에 연결하려는 네트워크다. 스테이블코인이 거래소 안에서만 쓰이는 자산이 아니라 국경 간 결제와 현지 통화 정산의 매개가 될 수 있는지를 가르는 시험대라는 평가다. 앞서 본지는 서클이 [유에스디코인 발행을 넘어 결제망과 블록체인 인프라 사업으로 확장하는 구상](https://www.tokenpost.kr/news/cryptocurrency/394599)을 2분기 실적 자료와 후속 공개 글에서 제시했다고 보도했다.

중국 매체 오데일리에 실린 아르테미스 애널리틱스(Artemis Analytics) 분석은 이 지점을 500억 달러 평가 논리의 근거로 들었다. 분석은 시장이 서클을 단순한 스테이블코인 발행사로 보고 있지만, 실제로는 결제망과 온체인 금융 인프라를 함께 구축하는 기업으로 봐야 한다고 주장했다.

아르테미스 애널리틱스는 현재 서클의 연환산 매출을 약 28억 달러(약 3조9060억원), 기업가치를 180억 달러(약 25조1100억원)로 봤다. 이 경우 매출 대비 가치 배수는 6.7배로, 분석이 제시한 결제 네트워크 14배와 고성장 금융기술 기업 17배보다 낮다.

분석은 2030년 전 세계 스테이블코인 공급량이 1조 달러(약 1395조원)에 이르고 유에스디코인 점유율이 20%, 금리가 2%라면 서클이 40억 달러(약 5조5800억원)의 이자 수익을 낼 수 있다고 봤다. CPN 거래량이 2030년 2000억 달러(약 279조원)에 도달하고 20bp 수수료를 적용하면 4억 달러(약 5580억원)의 추가 수익이 가능하다는 계산도 제시했다.

아크(Arc)에 대한 기대도 같은 논리 안에 있다. 분석은 아크가 트론(TRX) 규모에 도달할 경우 5억 달러(약 6975억원)의 수수료를 낼 수 있다고 추정했다. 이 경우 서클 매출이 50억 달러(약 6조9750억원)에 가까워지고, 이 가운데 20%가 결제와 정산 관련 비이자 사업에서 나온다는 시나리오다.

다만 이 숫자는 확인된 실적이 아니라 분석의 가정이다. 현재 확인된 수치는 유에스디코인 유통량 733억 달러, 2분기 총수익 7억100만 달러, CPN 연환산 거래량 230억 달러다. 결제망이 기업가치에 미칠 영향은 이후 거래량과 실제 수익 기여도로 확인해야 한다.

경쟁 변수도 커졌다. 오픈스탠더드(Open Standard)가 도입한 오픈USD(Open USD)를 기반으로 한 스테이블코인 연합 구상이 서클의 경쟁 변수로 거론된다고 오데일리는 전했다. 오데일리는 오픈스탠더드 연합에 비자(Visa), 스트라이프(Stripe), 마스터카드(Mastercard) 등 여러 기업이 거론됐다고 전했다.

오픈USD는 준비금에서 발생하는 수익을 참여 기업과 나누는 구조를 내세웠다. 발행사가 준비금 수익을 주요 수익원으로 삼아 온 기존 모델과 다른 방식이다. 서클과 테더(USDT)가 주도해 온 스테이블코인 시장에 결제 기업과 플랫폼 기업이 직접 들어오는 흐름으로 읽힌다.

반대로 서클이 이미 확보한 유동성과 네트워크 효과는 단기간에 대체하기 어렵다는 분석도 있다. 유에스디코인은 거래소, 지갑, 디파이, 기업 결제에서 넓게 쓰인다. 스테이블코인은 같은 달러 표시 자산이라도 실제 사용처와 유동성이 쌓인 뒤에야 결제 자산으로 기능한다.

국내 투자자에게도 쟁점은 단순한 스테이블코인 발행량이 아니다. 서클은 미국 상장사이자 유에스디코인 발행사로, 금리와 가상자산 거래량, 결제 인프라 확장성의 영향을 함께 받는다. 준비금 이자 의존도가 낮아지는지 여부가 향후 평가의 관건이 될 수 있다.

서클이 공개한 아크 일정도 남아 있다. 서클은 [아크 퍼블릭 메인넷을 2026년 9월 16일 출시할 예정](https://www.tokenpost.kr/news/cryptocurrency/394599)이라고 밝혔다. 아크는 결제, 토큰화 자산, 프로그래머블 금융을 염두에 둔 인프라로 제시됐으며, 비이자 수익 확대 여부는 출시 이후 거래량과 수익 기여도에서 드러날 예정이다.