엔비디아 2027년 매출 91.7%가 AI 투자에 노출…모건스탠리 평가

최윤서 기자 2026.10.20 05:11

모건스탠리는 엔비디아의 2027년 매출 가운데 91.7%가 AI 인프라 수요에 노출돼 있다고 분석했다. 같은 보고서는 AI 설비투자를 1조5800억달러로 추정하고 자금 조달과 전력 부족을 투자 지속의 위험 요인으로 꼽았다.

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서버용 그래픽처리장치 기판이 작업대에 쌓인 모습. / TokenPost.ai

엔비디아($NVDA)의 2027년 매출 가운데 91.7%가 AI 인프라 수요에 노출돼 있다는 분석이 나왔다. 모건스탠리($MS)는 엔비디아를 AI 업종에서 위험 대비 보상이 가장 좋은 종목으로 꼽으면서도, 투자 사이클이 꺾이면 공급망 일부가 더 큰 충격을 받을 수 있다고 짚었다.

모건스탠리가 15일 공개한 보고서 'AI의 1조6000억달러 자금 흐름 추적'(Following AI's $1.6 trillion Money Trail)에 담긴 내용이라고 포춘은 전했다. 보고서는 AI 설비투자가 누구의 매출로 이어지는지를 따라가며 강세 논리와 하방 시나리오를 함께 제시했다.

모건스탠리는 대형 클라우드 사업자(하이퍼스케일러)와 AI 전용 클라우드 업체의 2027년 지출을 1조5800억달러(약 2100조원)로 추정했다. 2026년 약 9800억달러(약 1302조원)보다 60%가량 많은 규모다. 2028년에는 1조8000억달러(약 2392조원)로 늘어날 것으로 봤다.

이 추정에는 데이터센터 임차료 약 1950억달러(약 259조원)가 들어 있다. 임차료는 현금흐름표에서 설비투자로 잡히지 않지만, 보고서는 이를 '합성 설비투자'로 분류해 투자 흐름에 포함했다. 빅테크의 AI 약정이 장부 밖에서 커지는 문제는 본지도 앞서 다룬 바 있다.

보고서는 2027년 AI 설비투자 가운데 약 1조달러(약 1329조원)가 S&P500 기업의 매출로 이어지고, 이 중 거의 7000억달러(약 930조원)가 엔비디아에 돌아간다고 추정했다. 하이퍼스케일러와 AI 전용 클라우드 고객의 매출은 2027년 S&P500 전체 매출의 5%에 그치지만, 지수 매출 성장의 약 25%를 끌어낸다는 계산도 내놨다.

고객층은 더 좁다. 모델상 스페이스X와 아마존웹서비스(AWS)는 2027년 엔비디아 하이퍼스케일러 매출의 약 54%, 해당 부문 성장분의 72%를 차지한다. 투자 수요와 고객 구성이 소수 기업에 집중돼 있다는 분석이다.

강세 근거도 제시됐다. 보고서는 엔비디아 주가가 2028회계연도 예상 이익의 15배 수준이라며 "숫자가 계속 올라가는 한 주가가 움직이는 데 멀티플 확장은 필요하지 않다"고 적었다. 설비투자가 투하자본 대비 25~50%의 수익을 낼 것이라는 추정도 함께 담겼다. 과거 PC·인터넷·모바일·클라우드 네 차례 사이클에서 월가가 컴퓨팅 수요를 평균 38% 과소평가했다는 점도 근거로 들었다.

반면 투자 지속을 위협할 첫 변수는 자금 조달이다. 보고서는 2027년이 예측 기간 중 현금흐름 적자가 가장 큰 해이고 그만큼 부채도 늘어날 것으로 봤다. 하이퍼스케일러는 올해 이미 약 2550억달러(약 339조원) 규모의 무담보 회사채를 발행했는데, 이는 2026년 추정 설비투자의 약 30%에 해당한다.

보고서가 '이론적 시뮬레이션'이라고 부른 계산에서는 AA 등급 이상인 아마존($AMZN)·알파벳($GOOGL)·메타($META)·마이크로소프트($MSFT)의 이자보상배율이 약 31배에서 12배로 떨어진다. 오라클($ORCL)과 스페이스X는 4배에서 1.8배로 내려간다.

설비투자 증가분에 가격 상승이 섞여 있다는 지적도 담겼다. 보고서는 아마존 재무 책임자(CFO)가 설비투자 계획을 2000억달러에서 약 2200억달러로 늘리면서 증가분 대부분을 메모리 비용 상승 탓으로 돌렸다고 인용했다. 건설 계획 자체는 바뀌지 않았다는 설명이다.

전력도 걸림돌로 꼽혔다. 모건스탠리의 전력 모델은 미국 데이터센터가 2028년까지 필요한 97기가와트 가운데 32기가와트가 부족할 수 있다고 추정했다. 하이퍼스케일러가 전력 확보보다 먼저 GPU를 사들일 수 있고, 이 경우 "사재기와 좌초 재고가 생길 수 있다"고 했다. 보고서는 "전력이 필요한 장비를 켤 수 없는 상태에서 사들이는 것은 지속하기 어렵다"고 덧붙였다.

설비투자가 정체될 때 먼저 압박받는 쪽은 메모리와 광학 부품처럼 주문 변동에 민감한 공급사로 지목됐다. 보고서는 2022년 말 낸드 침체 때 출하량은 약 5% 줄었지만 가격은 20~30% 떨어진 사례를 들었다. 물량보다 가격이 먼저 꺾여 공급사 마진이 가장 먼저 사라진다는 것이다. 보고서는 "채찍효과(bullwhip)의 끝에서 가장 큰 충격이 나타날 것"이라고 적었다.

다만 보고서는 엔비디아가 이 공급망에서 가장 큰 단일 공급사여서 다른 부품 업체보다 충격을 덜 받을 수 있다고 주장했다. 월가가 물량과 가격이 함께 꺾이는 하방 조정의 깊이에는 대비가 부족하다는 지적도 덧붙였다.

데이터센터 규제는 중간선거 쟁점이 될 수 있다는 평가도 담겼다. 보고서는 연방 차원의 중단은 예상하지 않으면서, 세제 혜택은 선거 결과와 관계없이 합의된 목표가 될 것으로 봤다.