[온체인분석] 토큰화 증권 시대, 거래소의 경쟁자는 거래소가 아닐 수 있다

토큰화 증권 시장을 이야기할 때 사람들은 주로 무엇을 토큰화할 것인지에 집중한다. 주식, 채권, 부동산, 펀드, 미술품, 탄소배출권. 자산의 종류를 나열하는 데 익숙하다. 그러나 정작 더 중요한 질문은 따로 있다. 그렇게 토큰화된 자산은 어디서, 어떻게 거래될 것인가.

이번에 공개된 AMM 주식시장 적용 연구는 이 질문을 정면으로 건드린다. 연구진은 암호화폐 시장의 자동화 시장조성자 구조를 미국 주식시장에 적용하면 기존 시장 대비 거래비용을 38~55% 낮출 수 있다고 분석했다. 단순한 기술 실험이 아니다. 이는 토큰화 증권 시대의 거래소 경쟁이 상장 자산 확보보다 유동성 설계에서 갈릴 수 있다는 신호다.

지금까지 거래소의 힘은 상장과 주문장에 있었다. 좋은 기업이 상장하고, 투자자가 몰리고, 주문이 쌓이면 거래소는 유동성을 확보했다. 그러나 토큰화 시대에는 이 공식이 흔들릴 수 있다. 자산은 여러 플랫폼에 동시에 존재할 수 있고, 결제와 보관 인프라는 분산될 수 있으며, 투자자는 24시간 글로벌 시장에 접속한다. 이때 핵심 경쟁력은 “어디에 상장했는가”보다 “어디서 가장 싸고 안정적으로 거래되는가”가 된다.

AMM은 이 지점에서 강력한 문제 제기를 한다. 기존 거래소는 전문 시장조성자, 브로커, 고빈도거래업자, 청산·결제기관이 촘촘히 얽힌 구조다. 유동성은 많지만, 구조는 무겁다. 반면 AMM은 유동성 풀이라는 단순한 장치를 통해 거래를 자동화한다. 유동성 공급자는 시장을 계속 감시하지 않아도 되고, 거래자는 풀을 상대로 즉시 거래할 수 있다.

물론 암호화폐 시장의 AMM을 그대로 주식시장에 옮길 수는 없다. 주식은 배당과 의결권이 있고, 공시와 내부자거래 규제가 있으며, 예탁결제와 청산 규칙이 있다. AMM 풀에 예치된 주식의 법적 소유권을 어떻게 볼 것인지도 복잡하다. 여기에 세금 문제가 얹히면 난도는 더 올라간다. AMM 풀 안에서 발생하는 잦은 거래가 유동성 공급자에게 과세 이벤트로 잡힐 수 있기 때문이다.