본 보고서는 Tiger Research가 작성했으며, 벤추얼스, 저시, 프리스톡 사례를 중심으로 비상장 주식 시장에서 토큰화가 투자 장벽을 어떻게 낮추는지를 분석했습니다.

TL;DR

• 비상장 주식 시장은 높은 수익률에도 불구하고 기관과 부유층에게만 열린 폐쇄적 구조로, 일반 투자자 접근이 극도로 제한적이다.

• 토큰화를 통한 비상장 주식 접근은 유동성, 접근성, 편의성 면에서 기존 금융 시스템의 한계를 보완할 수 있으나, 법적·기술적 제약이 여전히 크다.

• 벤추얼스, 저시, 프리스톡 등 다양한 프로젝트가 각기 다른 방식으로 도전 중이며, 아직 초기 단계지만 토큰화는 구조적 불평등 해소의 가능성을 보여주고 있다.

1. 비상장 주식의 매력, 하지만 당신은?

SpaceX나 OpenAI 주식을 매수하려면 어떤 방법이 있을까? 두 기업 모두 비상장 기업이다. 일반 투자자는 접근 자체가 불가능하다. 대부분의 개인투자자는 상장 이후에야 투자 기회를 얻는다.

문제는 상장 전 비상장 주식에서 발생하는 높은 수익률에서 완전히 배제된다는 점이다. 실제로 프라이빗 시장에서는 지난 25년간 공개시장 대비 3배 더 많은 부가 창출됐다.

이런 현상이 나타나는 핵심 이유는 두 가지다. 첫째, 기업 입장에서 투자유치는 매우 민감한 사안이다. 개인의 투자 자격과 무관하게 명성 높은 투자사만 기회를 얻는 경우가 대부분이다. 둘째, 금융시장 성장으로 기업들의 자금 조달 방법이 다양해졌다. 상장 없이도 수백억 달러를 민간 투자자들로부터 조달하는 방법들이 늘어났다.

OpenAI 사례가 두 이유를 모두 보여준다. 2024년 10월 Thrive Capital 주도로 마이크로소프트, 엔비디아, 소프트뱅크 등 글로벌 대형 투자사들로부터 66억 달러를 조달했다. 이어 2025년 3월에는 소프트뱅크가 주도하고 마이크로소프트, Coatue, Altimeter 등이 참여한 400억 달러 펀딩을 완료했다. 이는 역사상 최대 규모의 비상장 기업 펀딩이다.

결국 검증된 기관투자자들만 참여할 수 있는 구조를 보여주며, 동시에 민간 자본시장이 충분히 발달해 기업들에게 상장 대신 다양한 선택지를 제공하고 있음을 의미한다. 이로 인해 현재 투자 생태계는 소수의 부유층과 기관투자자만 접근할 수 있는 폐쇄적 구조를 형성했다. 투자 기회의 불평등이 더욱 심화되는 핵심 원인이 되고 있다.

12,000명 이상의 웹3 시장 리더들이 읽고있는 아시아 웹3 시장의 인사이트를 가장 먼저 확인해보세요.

🐯타이거리서치 구독하기

2. 기회의 평등, 토큰화가 해결할 수 있는 영역인가?

토큰화가 이런 구조적 불평등의 해답이 될 수 있을까? 표면적으로는 매력적인 솔루션처럼 보인다. 실물 자산을 디지털 토큰으로 변환해 소액 투자를 가능하게 하고, 24시간 거래할 수 있는 글로벌 시장을 구축한다는 논리다. 하지만 토큰화 자체는 결국 실물 자산(비상장 주식)을 토큰이라는 그릇에 담는 것이기에 이미 기존에도 해결책은 충분히 존재한다.

Source: ustockplus

이미 두나무의 '증권플러스 비상장'이나 미국의 Forge, EquityZen 같은 플랫폼들이 기존 금융 시스템 내에서 비슷한 문제를 해결하려 한다. 그렇다면 토큰화의 차별점은 무엇일까?

핵심은 시장 구조의 차이에 있다. 기존 플랫폼들은 본질적으로 P2P 매칭 방식이다. 매도자가 올린 물량에 매수자가 응해야 하는 구조라, 매도하고 싶어도 매수자가 없으면 거래가 불가능하다. 거래량이 적어 가격 발견 기능도 제한적이고, 언제 거래가 성사될지 예측하기 어려워 유동성 리스크가 크다.

토큰화는 이런 구조적 한계를 근본적으로 바꿀 수 있다. 토큰화된 자산이 DEX나 CEX에 상장되면, 유동성 풀이나 마켓메이커가 상시 거래 상대방을 제공할 수 있다. 단순한 중개 효율성 개선을 넘어 시장 구조 자체를 혁신하는 접근법이다.

여기에 스마트 컨트랙트를 통한 자동 배당, 조건부 거래, 프로그래머블 주주권 행사까지 더하면 기존 시스템으로는 불가능했던 금융 상품 설계가 가능해진다.

3. 비상장 주식 토큰화에 도전하는 프로젝트들

3.1. 벤추얼스(Ventuals)

Source: Ventuals

벤추얼스는 무기한 선물 구조를 기반으로 한다. 이 접근법의 핵심 장점은 기초자산 없이도 파생상품 거래가 가능하다는 점이다. 덕분에 어떤 비상장 주식이든 빠르게 상품에 추가할 수 있고, 복잡한 신원 확인이나 공인투자자 자격 같은 규제적 제약도 우회할 수 있다.

이런 선물 구조는 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)의 HIP-3 표준을 통해 구현된다. 다만 해당 표준이 아직 테스트넷에서만 작동하는 탓에, 벤추얼스 역시 정식 서비스가 아닌 테스트 단계에 머물고 있다.

가격 책정 방식도 독특하다. 주가가 아닌 총 기업가치를 10억으로 나눈 값이 각 토큰 가격이 된다. OpenAI의 기업가치가 3,500억 달러라면, 1 vOAI 토큰 가격은 350달러로 책정되는 방식이다.

하지만 이런 접근성 뒤에는 구조적 문제가 숨어있다. 바로 오라클 의존성이다. 비상장 기업의 가치평가 데이터는 본질적으로 부정확하고 업데이트가 늦어지는 특성을 갖는다. 이처럼 불완전한 데이터에 기반한 파생상품 거래는 정보 불균형을 더욱 심화시킬 수밖에 없다.

벤추얼스는 이 문제점을 인식하고 절충안을 내놨다. 외부 오라클 가격 50%와 자체 거래에서 생성된 8시간 가중평균 가격 50%를 혼합하는 방식이다. 시장 참여자들이 만들어내는 가격 자체를 오라클로 활용해 외부 데이터 의존도를 줄이려는 시도다.

그러나 이런 보완책을 도입했음에도 근본적 한계는 여전하다. 투기적 성격이 강한 거래 환경에서는 토큰 가격이 실제 기업가치와 크게 동떨어질 가능성을 완전히 차단할 수 없기 때문이다.

3.2. 저시(Jarsy)

Source: Jarsy

저시(Jarsy)는 1:1 담보 기반 토큰화 방식을 채택했다. 핵심 메커니즘은 실제 비상장 주식을 직접 매입한 후, 보유 주식 수만큼 토큰을 1대1로 발행하는 방식이다. 저시에서 SpaceX 주식 1,000주를 보유하면 1,000개의 JSPAX 토큰을 발행하는 식이다. 투자자들은 실제 주식을 소유하지 않지만 배당금, 주가 상승 등 모든 경제적 권리를 동일하게 누릴 수 있다.

Source: Jarsy

이런 구조가 가능한 이유는 저시가 자산 관리 회사 역할을 하기 때문이다. 먼저 프리셀 토큰을 통해 투자자 수요를 파악한 뒤, 그 규모만큼 실제 비상장 주식을 매입한다. 매입에 성공하면 프리셀 토큰을 정식 토큰으로 전환하고, 실패하면 투자금을 환불하는 구조다. 모든 보유 자산은 특수목적법인(SPV)에서 보관되며, 증명보관증(Proof of Reserve) 페이지를 통해 실시간 검증이 가능하다.

또한 최소 투자금액이 10달러에 불과해 기존 사모펀드의 높은 진입 장벽을 대폭 낮췄다. 미국 외 투자자에게는 별도 자격 제한이 없어 글로벌 접근성도 확보했다. 또한 모든 거래 내역과 자산 보유 현황이 블록체인에 기록돼 투명성이 보장된다.

하지만 구조적 한계도 뚜렷하다. 가장 심각한 문제는 규모의 한계에서 오는 유동성 부족이다. 저시가 보유한 개별 기업별 물량 자체가 작아 대량 거래 시 시장 충격이 클 수밖에 없다. X.AI의 경우 총 보유 가치가 35만 달러, Circle이 49만 달러, SpaceX가 67만 달러 수준에 불과하다. 소수의 대형 투자자가 매도에 나서도 가격 급락을 피하기 어려운 구조다. 더구나 비상장 주식 특성상 적정 가격 발견도 어려워 변동성이 더욱 증폭될 수 있다.

또한 실제 기초자산을 보유하는 방식이 안정성을 보장하지만, 동시에 확장성 제약으로 작용한다. 새로운 종목을 추가할 때마다 실제 주식을 매입해야 하기 때문에 확장 속도가 느릴 수밖에 없다. 비상장 주식 매입은 복잡한 협상 과정을 거쳐야 하고, 원하는 시점에 원하는 물량을 확보하기도 어렵다. 이는 빠르게 변화하는 시장 트렌드에 대응하는 데 걸림돌이 될 수 있다.

다만 저시가 서비스를 시작한 지 1년 남짓한 초기 단계임을 고려하면, 현재의 한계들은 성장 과정에서 해결될 여지가 크다. 사용자 기반 확대와 함께 보유 자산 규모도 늘어날 것이고, 이는 자연스럽게 유동성 개선으로 이어질 가능성이 높다.

3.3. 프리스톡(PreStocks)

Source: PreStock

프리스톡(PreStocks)은 저시와 유사하게 비상장 기업의 주식을 매입하고 이를 뒷받침으로 토큰을 발행하는 방식이다. 현재 22개의 비상장 주식 거래를 지원하고 있으며 최근 프로덕트를 공개했다.

Soruce: Jupiter

솔라나(Solana) 기반으로 구축되었으며, 주피터(Jupiter)와 메테오라(Meteora)를 통해 거래를 지원한다. 24시간 거래 및 즉시 결제가 가능하고, 별도의 관리 수수료나 성과 수수료도 부과하지 않는다. 최소 투자금액이 없고, 솔라나 지갑만 있다면 누구나 거래에 참여할 수 있다는 점이 장점이다.

다만, 제약도 명확하다. 미국을 비롯한 주요국에서는 서비스 이용이 불가능하며, 모든 주식이 1:1로 담보된다고는 하나, 해당 내용을 명확히 뒷받침할 수 있는 개별 문서는 공개되어 있지 않다. 그럼에도 운영사는 투자자가 전액 담보 여부를 확인할 수 있도록 외부 감사 보고서를 정기적으로 발행하거나, 요청 시 비용을 부담하는 조건으로 제공하겠다고 밝혔다.

프리스톡은 저시와 달리 DEX와 밀접하게 연결되어 있어, 토큰 기반 대출 등 2차적 활용 측면에서 보다 유리할 것으로 보인다. 특히 솔라나 생태계에서는 상장주식 토큰화 상품인 xStock이 활발하게 활용되고 있어, 시너지 효과도 기대할 만하다.

4. 하지만 현실적 한계는 여전하다.

주식 토큰화 시장이 형성되고 있다. 앞서 살펴본 플랫폼들이 초기 견인력을 보이고 있지만, 구조적 한계는 여전하다.

첫째, 규제 불확실성이 가장 근본적인 문제다. 대부분 국가에서 토큰화된 증권에 대한 명확한 법적 프레임워크가 부재하다. 이 때문에 플랫폼들은 규제 차익을 노리며 회색지대에서 운영하는 상황이다.

Source: X(@OpenAINewsroom)

둘째, 기업들의 지속적인 반발도 큰 걸림돌이다. 2025년 6월 로빈후드가 EU 고객 대상으로 OpenAI, SpaceX 토큰 서비스를 발표했을 때 OpenAI는 즉각 반발했다. "이 토큰들은 OpenAI 지분이 아니며, 우리는 로빈후드와 파트너십을 맺지 않았다"고 명확히 선을 그었다. 이는 비상장 기업들이 자신의 지분 구조와 투자자 관리 통제권을 포기할 의사가 없음을 보여준다.

셋째, 기술적, 운영적 복잡성도 간과할 수 없다. 실물 자산과 토큰 간 연결고리 유지, 크로스보더 규제 준수, 세금 처리 등은 생각보다 복잡한 과제다. 특히 주주권 행사나 기업 활동 반영 같은 문제들은 사용자 경험을 크게 제약할 수 있다.

그럼에도 시장 참여자들은 각기 다른 방식으로 돌파구를 모색하고 있다. 로빈후드는 논란에도 불구하고 연말까지 수천 개 토큰 제공 계획을 밝혔고, 벤추얼스, 프리스톡, 저시 등은 각자의 접근법으로 시장에 도전장을 내밀고 있다.

결국 토큰화는 비상장 주식 접근성을 개선할 수 있는 유력한 수단이지만 이제 막 시작 단계다. 현실적 한계는 분명하지만, 암호화폐 시장에서 수차례 목격한 기술적 돌파와 시장 확장을 고려할 때 이를 뛰어넘을 가능성도 충분하다.

12,000명 이상의 웹3 시장 리더들이 읽고있는 아시아 웹3 시장의 인사이트를 가장 먼저 확인해보세요.

🐯타이거리서치 구독하기

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 주식 토큰화 시장 마켓맵: 토큰화 주식이 글로벌 금융을 재편하는 방법

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 '타이거리서치'를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.