컬퍼 리서치, 이더리움 공매도…수수료 급락이 스테이킹 경제 흔들까

이더리움(ETH)이 다시 도마 위에 올랐다. 투자 리서치 업체 컬퍼 리서치(Culper Research)가 이더리움에 대한 ‘약세’ 보고서를 내고 실제로 공매도 포지션을 잡았다고 밝히면서, 네트워크 수수료 구조와 스테이킹(지분증명 예치) 경제성에 대한 논쟁이 재점화되는 분위기다.

컬퍼 리서치는 보고서에서 이더리움 생태계의 핵심 동력이 시장이 믿는 것보다 취약할 수 있다고 지적했다. 특히 ‘푸사카(Fusaka) 업그레이드’ 이후 블록스페이스(블록에 담을 수 있는 거래 용량)가 크게 늘면서 거래 수수료가 약 90% 급락했고, 이 여파가 검증인(밸리데이터) 수익 감소로 직결돼 스테이킹 경제성을 약화시킨다는 주장이다. 이더리움 네트워크에서 발생하는 수수료는 밸리데이터 보상의 중요한 축이기 때문에, 수수료 하락은 네트워크 참여 유인의 둔화로 이어질 수 있다는 논리다.

컬퍼 리서치 “수수료 급락이 스테이킹 경제 흔든다”…활성 지표는 ‘스팸’ 의혹

컬퍼 리서치는 최근 이더리움의 거래량 증가, 활성 주소 수 확대 같은 ‘강세 지표’로 언급되는 현상도 실사용 확산이 아니라 스팸성 거래와 ‘주소 오염(address-poisoning)’ 공격에서 비롯됐을 가능성이 크다고 봤다. 주소 오염은 사용자가 자주 쓰는 지갑 주소와 유사한 주소로 소액을 보내 이력을 남기고, 이후 사용자가 실수로 공격자 주소로 자금을 보내게 유도하는 수법으로 알려져 있다.

코인뷰로(Coinbureau) CEO 닉(Nic)도 X(구 트위터)에서 해당 보고서 내용을 공유하며, “보고서가 지목하는 메커니즘을 이해할 필요가 있다”고 언급했다. 다만 닉은 특정 진영을 들지 않겠다고 선을 그으면서도, “상세한 투자 논지를 공개한 뒤 실제로 자금을 걸었다면 시장은 그 구조적 주장에 주목할 수밖에 없다”는 취지로 평가했다.

보고서에는 이더리움 공동창립자 비탈릭 부테린(Vitalik Buterin)이 약 1만9000ETH를 매도했다는 언급도 담겼다. 이는 부테린 보유량의 약 8% 수준으로 적지 않은 규모지만, 곧바로 ‘신뢰 상실’이나 ‘탈출’로 단정하기는 어렵다는 반론도 함께 나온다. 시장에서는 개발자·재단·핵심 인물의 매도/이체가 과도하게 해석되는 경우가 많기 때문이다.

또 다른 쟁점은 이더리움의 ‘업그레이드 가능성’이다. 닉은 이더리움이 필요할 경우 합의된 업그레이드나 포크(체인 분기)를 통해 경제적 규칙을 바꿀 여지가 있다고 짚었다. 현실적으로 정치적·기술적 부담이 크지만, 구조적 문제가 발생했을 때 제도적으로 손을 쓸 수 있는 여지가 있다는 점은 투자 리서치의 약세 시나리오와도 맞물린다.

가스 한도 확대와 ‘거래 수수료 90% 감소’ 연결…“죽음의 소용돌이” 주장도

암호화폐 해설가 마티파티(MartyParty) 역시 이번 논쟁에 가세했다. 컬퍼 리서치가 이더리움이 이른바 ‘데스 스파이럴(death spiral·죽음의 소용돌이)’ 위험에 들어설 수 있다고 주장했다는 점을 소개하며, 논지의 핵심이 온체인 데이터(체인 위에서 확인 가능한 거래·활동 기록)에 기반해 있다는 점을 강조했다. 해당 보고서는 2025년 1월부터 2026년 2월까지의 데이터를 근거로 든 것으로 전해졌다.

컬퍼 리서치는 푸사카 업그레이드 이후 늘어난 지갑 생성이 실수요가 아니라 더스팅(dusting·지갑 추적/유도를 위한 초소액 전송) 및 주소 오염 공격과 연관됐다고 주장했다. 보고서에 따르면 이 기간 새로 생성된 지갑의 95%가 이런 공격 흐름과 연결돼 있으며, 더스팅 관련 활동이 전체 이더리움 거래의 약 22.5%를 차지하고 최근 거래 증가분의 절반 이상을 설명한다는 분석도 제시됐다.

경제적 측면에서는 가스 한도 증가가 수수료 하락을 가속했다는 해석이 핵심이다. 컬퍼 리서치는 거래 수수료가 약 90% 내려앉는 동안 가스당 팁(우선 처리 수수료)이 40~50% 줄었다고 봤고, 이 같은 변화가 밸리데이터의 총수익을 압박할 수 있다고 주장했다. 수수료가 낮아지면 사용자 입장에서는 거래 비용 부담이 줄어드는 장점이 있지만, 네트워크를 유지하는 참여자 보상이 함께 줄어드는 ‘양면 효과’가 발생한다는 지적이다.

대외 환경도 변수로 거론됐다. 보고서는 솔라나(SOL)가 개발자와 사용자의 활동을 빠르게 흡수하며 경쟁 압력이 커지고 있다고 봤고, 부테린 매도설을 둘러싼 커뮤니티 내 반발도 단기적으로 센티먼트를 흔들 수 있는 요인으로 꼽았다.

한편 이더리움(ETH)은 기사 작성 시점 기준 1,986달러에 거래되고 있다. 원·달러 환율(1달러=1,485원)을 적용하면 약 295만 원 수준이다. 이번 보고서가 제기한 것처럼 ‘수수료 구조 변화→밸리데이터 수익 감소→스테이킹 매력 약화’로 이어지는 연결고리가 현실화할지는 아직 단정하기 어렵지만, 이더리움 가격만큼이나 네트워크 경제 설계에 대한 시장의 평가가 더 민감해지고 있다는 점은 분명해 보인다.

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