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마켓

하이퍼리퀴드(Hyperliquid)

알레아 리서치 (Alea research)

2026.06.18 10:44:13

핵심 요약

• 새로운 프리미티브, 동일한 인프라: HIP-4는 하이퍼리퀴드 L1 CLOB에 이항 결과 계약을 네이티브로 추가한다. 완전 담보형으로 0 또는 1 USDC로 정산되며, 레버리지와 청산이 없고, 기존 영구계약 포지션과 통합 마진을 공유한다.

• 수요는 이미 존재한다: 폴리마켓 사용자의 3.3%가 이미 하이퍼리퀴드에 있으며 폴리마켓 거래량의 12%를 이끈다. 현재 월 약 8억 5,000만 달러 규모의 결과 시장 자금 흐름이 플랫폼 외부로 우회되고 있다. HIP-4는 단 한 명의 신규 사용자도 확보하지 않고 이를 포착한다.

• 신뢰가 곧 우위다: 폴리마켓은 정산을 UMA에 외주하는데, UMA는 시가총액 3,600만 달러의 토큰으로 투표권이 보유량에 비례한다. 무허가형 HIP-4 배포는 빌더의 HYPE 스테이크를 슬래싱 위험에 노출시켜 인센티브를 정렬한다.

• HIP-3 전략의 반복: 정상화된 테이크레이트(3.5bp) 기준, 기본 시나리오는 연환산 4,800만 달러의 수수료를 전망하며, 이는 영구계약·현물 수수료와 동일한 HYPE 바이백 플라이휠로 유입된다. 이는 시장이 정상화를 가격에 반영하기 전 HIP-3이 걸었던 경로와 동일하다.

배경

예측 시장은 지난 2년간 1,144%의 CAGR로 성장해, 이제 월 300억 달러 명목 거래량(미상환 전체 계약의 액면 총액)을 넘어섰으며, 이는 2023년 이후 약 12배에 해당한다. 이 섹터는 사실상 점유율 54.5%의 Kalshi와 29.1%의 폴리마켓 간 복점 구조로, 양사가 합쳐 전체 거래량의 75% 이상을 차지한다. 이는 승자독식 시장이며, 현재 두 플레이어가 이를 점유하고 있다. HIP-4는 그 복점을 깨려는 하이퍼리퀴드의 시도다. 해당 제안은 2025년 9월 Kalshi의 크립토 총괄 존 왕(John Wang)이 공동 작성했다.

HIP-4가 제안하는 바는 두 기존 사업자 모두와 구별된다. Kalshi는 CFTC 감독 하의 완전 중앙화 거래소로 운영되고, 폴리마켓은 오프체인 주문 매칭과 폴리곤 상의 온체인 정산을 결합한 하이브리드 모델을 운영한다. HIP-4는 결과 계약을 하이퍼리퀴드 자체 L1 CLOB에 네이티브로 올린다. 완전 담보형으로 0 또는 1 USDC로 정산되며, 레버리지와 청산이 없다. 트레이더의 USDC 잔액, 영구계약 포지션, 결과 익스포저가 분리된 커스터디 없이 동일한 실행 계층에서 동일한 마진을 공유할 수 있다.

폴리마켓 사용자 300만 명 중 3.3%가 이미 하이퍼리퀴드에 있으며, 이들이 폴리마켓 거래량의 12%를 이끈다. 이 트레이더들은 현재 단일 계정에서 처리할 수 있는 일을 위해 두 플랫폼에 USDC 마진을 분산하고 있다. HIP-4는 그 흐름을 통합한다. 섹터가 2030년까지 80% CAGR로 성장할 것으로 전망되는 가운데, 징수된 수익은 HIP-3으로 이미 입증된 어시스턴스 펀드 바이백 플라이휠로 유입된다.

우리의 HIP-3 관련 3월 메모는 토큰화 주식·원자재 거래 증가, 특히 하이퍼리퀴드가 유일하게 실시간으로 유가를 가격화한 이란 전쟁 주말을 배경으로 HYPE의 리레이팅 논거를 제기한 바 있다.

HIP-3 수수료는 오늘날에도 성장 모드에 있으며, 약 20~30억 달러 거래량에서 일 10만~15만 달러(약 0.67bp) 수준인 반면, 비슷한 명목 규모에서 영구계약은 일 200만~300만 달러(약 3.75bp)를 창출한다. 리레이팅은 아직 수수료 잠재력을 실현하지 못한, 입증되고 지속적인 수요를 갖춘 상품으로서의 HIP-3에 초점을 맞췄으며, 완전한 정상화도 가격에 반영되고 있다.

HIP-4에서 가장 방어 가능한 가정은 제품-시장 적합성이다. 사용자 중첩 데이터가 이미 오늘날 사실상 크로스플랫폼 차익거래를 수행하는 트레이더들의 잠재 수요를 보여주기 때문이다. 수수료 정상화는 개연성이 높으나 보장된 것은 아니며, HIP-4가 수수료를 시장 수준으로 밀어 올리기 전에 충분한 유동성 깊이가 필요하기 때문이다. 바이백 기여는 수수료가 확대되면 기계적으로 뒤따른다. HYPE의 리레이팅은 투기적인데, 시장이 HIP-4의 장기 수수료 기여를 그 기여가 완전히 드러나기 전에 가격에 반영하는지에 달려 있기 때문이다. 이는 HIP-3에서 정확히 일어난 일이지만 반복이 보장되지는 않는다.

각 시장은 고정된 만기를 가진 예/아니오 질문을 제시한다. 정산 시 'YES' 토큰은 1 USDC를 지급하고 'NO' 토큰은 아무것도 지급하지 않으며, 그 반대도 성립한다. 포지션은 개시 시점에 완전 담보되며 펀딩 비율이나 청산 위험이 없다. 초기 테스트 기간 동안 모든 결과 시장의 수수료는 0이다.

Outcomexyz는 2026년 5월 2일 메인넷 출시 시점에 HIP-4에서 가동된 첫 빌더다. 이들은 만기 시 HyperCore의 마크 가격에 기반한 정산으로 암호화폐 가격 이항 시장을 운영하며, CPI·연준 결정·스포츠 결과를 다루는 실물 이벤트 시장은 검증자 집합에 의해 배포·정산된다. 무허가형 HIP-4 배포는 아직 가동되지 않았으나 HIP-3 모델을 따른다. 외부 빌더는 자체 오라클과 정산 로직으로 자신의 시장을 배포할 수 있다. 검증자는 부정행위 발생 시 스테이크를 슬래싱할 수 있으나 정확한 사양은 아직 확정되지 않았다.

정산의 문제

HIP-4의 시장 기회는 정산 모델이 얼마나 신뢰할 수 있는지에도 달려 있다. 모든 예측 시장은 거래와 정산이라는 두 계층을 갖는다. 거래 계층은 통상 CLOB에서 작동하며 주문을 체결하고 포지션을 추적한다. 반면 정산 계층은 시장의 결과 정산을 처리하며, 흔히 오라클을 통한다. 표준 아키텍처는 이를 여러 프로토콜에 분리한다. 예를 들어 폴리마켓은 거래를, UMA는 정산을 처리한다. 그 분리는 다음과 같은 이유로 기존 모델의 핵심 취약점인 인센티브 불일치를 만든다.

• 오라클 거버넌스 장악. UMA는 시가총액 3,600만 달러의 토큰이다. 미결제약정이 그보다 큰 시장이라면, 고래가 정산을 자신에게 유리하게 통제하기에 충분한 UMA 물량을 매수하는 것이 경제적으로 합리적이다.

• 토큰 가중 정산 권한. 투표 가중치가 보유량에 비례하므로 정산은 매수될 수 있다.

• 가치 비대칭. 오라클의 경제적 보안(UMA 시가총액)이 가동 중인 폴리마켓 시장 전반의 위험 노출 가치보다 훨씬 작다.

과거 서로 다른 공격면을 보여준 몇 차례의 논란이 있었다.

세 사례 모두에 공통적인 점은, 분쟁이 어떻게 시작됐든 분쟁 시장이 결국 UMA의 토큰 가중 투표로 격상된다는 것이다. 오라클은 플랫폼 계층이 만들거나 허용한 모호성을 그대로 물려받으며, 이후 고래는 그 모호성을 자신의 포지션에 유리하게 정산할 수 있다. 이것이 HIP-4가 활용하는 신뢰 격차를 만든다.

이 세 사례는 직접적 거버넌스 공격에서부터 모호한 정산, 혹은 노골적인 기준 변경에 이르기까지 기존 예측 시장의 무결성 문제를 보여준다. 이들을 잇는 공통점은, 분쟁이 어떻게 시작됐든 분쟁 시장이 결국 UMA의 토큰 가중 투표로 격상된다는 것이다. MSTR 시장처럼 실패가 플랫폼 계층에서 시작되더라도, 고래는 UMA가 물려받은 모호성을 무기화해 자신의 포지션에 유리하게 정산할 수 있다.

6월 2일 WSJ 조사는 대부분의 분쟁 시장에서 UMA 투표의 절반 이상이 상위 10개 지갑에서 나왔고, 활성 UMA 투표자의 최소 60%가 가동 중인 폴리마켓 계정과 연결될 수 있으며, 분쟁 5건 중 약 1건에서 정산 대상 계약에 직접적 금전적 이해관계를 가진 투표자가 최소 한 명 있었음을 보여줬다. 폴리마켓은 2026년 1,150건 이상의 분쟁 시장을 기록했으며, 이는 이미 2025년 연간 총계를 넘어선 수치다.

Kalshi는 토큰 투표, 분쟁 창구, 전통적 거버넌스 공격 벡터 없이 CFTC에 제출된 계약 조건에 따라 Kalshi Klear LLC를 통해 정산한다. 이 구조는 시장 규칙을 작성하는 주체가 모든 정산 결정도 내린다는 것을 의미하며, 중앙화 위험을 안고 있다. 지금까지 논란이 된 정산은 없었는데, 이는 부분적으로 이들의 시장 선정이 모호한 정산 상황을 피하기 위해 더 보수적이기 때문이기도 하다.

HIP-4는 외부 프로토콜에 대한 의존과 그 토큰을 통한 경제적 공격 취약성을 제거함으로써 UMA 문제를 우회한다. HIP-4는 자동화된 뉴스피드 소프트웨어의 정보에 기반한 투표로 결과를 정산하는 데 하이퍼리퀴드 검증자 집합을 사용한다. HIP-4 시장 규칙은 배포 시점에 인코딩되며, 검증자 집합은 시장 진행 중에 이를 수정할 메커니즘을 갖지 않는다.

정산 계층을 공격한다는 것은 하이퍼리퀴드 검증자 집합을 직접 부패시키고, 슬래싱 가능한 HYPE를 위험에 둔 독립 스테이킹 검증자들 사이에서 조율한다는 것을 의미하며, 이는 훨씬 더 비용이 크다. 외부 정보는 여전히 시스템에 유입되고, 26명의 검증자도 UMA 보유자와 마찬가지로 모호한 결과를 해석해야 한다. 다만 악의적 공격을 감행하는 비용은 훨씬 더 높다.

사용자 중첩 논거

예측 시장은 도박장이라기보다 진실 집계 메커니즘이다. 제대로 작동할 때 이들은 미래 사건의 확률을 가격화하는 가장 효율적인 수단이며, 여론조사보다 정확하고 애널리스트보다 빠르며 뉴스 사이클과 달리 연속적이다. 이는 정산이 신뢰할 수 있을 때에만 성립한다. 진정한 가격 오류에 큰 규모로 진입하는 정교한 트레이더는, 기초 정산 계층이 매수될 수 있다면 옳았다는 이유로 응징받는다. 정산 정확성을 가장 중시하는 트레이더가 가장 큰 규모로 진입하는 이들이며, 그 트레이더들은 이미 하이퍼리퀴드에 불균형하게 몰려 있다.

예측 시장과 영구계약 시장은 보이는 것보다 더 상호보완적이다. 예측 시장은 사건 확률을 가격화한다. 영구계약은 레버리지와 연속 손익으로 자산 익스포저를 가격화한다. 연준 결정을 앞두고 방향성 BTC 익스포저를 운용하는 영구계약 트레이더는 결과 계약을 사용해 가격 위험에서 사건 위험을 분리할 수 있다. 예측 시장이 의미 있는 규모를 흡수하기에 너무 얕다면, 동일한 견해를 하방의 영구계약에서 표현할 수 있다. 이러한 활용 사례는 늘 존재했으나 동일한 계정에서 실행 가능했던 적은 없었다.

HIP-4의 논거는 이 중첩에 기반한다. 4월 21일 Kalshi와 폴리마켓 모두 영구 선물 상품을 발표했다. 다만 예측 시장에서 영구계약으로의 확장은 영구계약에서 예측 시장으로의 하이퍼리퀴드 확장에 비해 약한 동학이다. 첫째, 영구계약 트레이더는 이미 매크로 익스포저를 헤지하거나 잘못 가격화된 사건을 차익거래하기 위해 예측 시장 상품을 사용하므로, 결과 계약은 동일한 방향성 프레임워크의 자연스러운 확장이다. 폴리마켓 사용자의 3.3%가 이미 하이퍼리퀴드 트레이더이며 폴리마켓 거래량의 12%를 차지하는데, 이는 중첩과 고확신 참여자로의 쏠림을 확인해 준다.

둘째, 결과 계약을 추가하는 영구계약 트레이더의 학습 곡선은 거의 0에 가깝다. 마진, 담보화, 포지션 사이징이 이미 이들의 운용 방식을 지배한다. 이항 결과 계약은 이들이 매일 운용하는 것보다 단순한 상품이다. 일반적인 예측 시장 사용자는 펀딩 비율, 청산 곡선, 능동적 마진 관리를 운용해 본 적이 없다. 이는 별개의 위험 관리 영역이다.

셋째, HIP-4는 네이티브 하이퍼리퀴드 트레이더가 결과 베팅을 플랫폼 외부로 우회한 유일한 이유를 제거한다. 폴리마켓 거래량의 그 12%는 단 한 명의 신규 사용자도 확보하지 않고 HIP-4에서 포착 가능하다.

친숙함을 넘어, 다수의 하이퍼리퀴드 트레이더는 플랫폼 위에 맞춤형 인프라(봇, 알림, 포트폴리오 추적기, API 통합 등)를 운용하며, 이는 전환 비용을 만든다. Kalshi와 폴리마켓은 이미 일부가 다른 곳에 있는 사용자를 붙잡기 위해 영구계약 상품을 구축하고 있다. HIP-4는 떠날 필요가 없어야 할 사용자에게 상품을 가져온다.

HIP-4 수수료는 오늘날 0이며, 이는 시장이 정상화된 수수료를 가격에 반영하기 시작했을 때 HIP-3이 처해 있던 것과 동일한 위치다. HIP-4에서 개시된 모든 결과 계약은 USDH로 정산되고 어시스턴스 펀드를 통해 수수료를 HYPE 바이백으로 라우팅하며, 이는 영구계약·현물 수수료와 동일한 플라이휠이다.

기회 규모 산정

2026년 5월 예측 시장 거래량은 300억 달러였으며, 폴리마켓이 22.7% 점유율을 보유했다. 폴리마켓 거래량의 12%가 하이퍼리퀴드 사용자에 의해 이끌리므로, 이는 플랫폼 외부로 우회되는 월 약 8억 5,000만 달러의 결과 계약 흐름에 해당한다. 우리는 HIP-4의 두 가지 거래량 원천을 모델링한다.

1. 폴리마켓 이주자. 현재 폴리마켓을 통해 결과 베팅을 우회하는 하이퍼리퀴드 트레이더 부분집합으로 정의된다. 이 집단이 폴리마켓 거래량의 12%, 즉 월 8억 5,000만 달러를 이끈다. 우리는 이 집단의 10~70%를 민감도로 사용한다.

2. 기존 하이퍼리퀴드 트레이더의 유기적 HIP-4 채택. 기존 마진 계좌에 결과 계약을 통합하는 것으로, 하이퍼리퀴드의 월 플랫폼 거래량 2,190억 달러의 3%, 5%, 7%, 9%로 모델링한다.

수수료 매트릭스는 두 가지 비율을 갖는다.

1. 성장 모드 하한인 0.67bp로, 오늘날 HIP-3이 위치한 수준과 일치한다.

2. 정상화 상한인 3.5bp로, 하이퍼리퀴드가 공개한 플랫폼 전반의 혼합 테이크레이트다.

성장 모드 비율에서는 세 시나리오 모두 출력이 미미해, 강세 시나리오에서도 월 150만 달러 미만이다. 정상화된 3.5bp에서는 기본 시나리오가 월 398만 달러(연환산 약 4,800만 달러)를, 강세 시나리오가 월 710만 달러(연환산 8,500만 달러)를 창출한다.

참고로 HIP-3은 현재 0.67bp에서 450억 달러 거래량으로 월 300만 달러를 창출한다. 정상화된 3.5bp 비율에서는 HIP-3 거래량이 월 1,575만 달러를 만들어낼 것이다.

HIP-3 리레이팅의 상당 부분은 이미 지나갔으며, 하이퍼리퀴드가 단순한 암호화폐 영구계약 거래소 이상이라는 서사는 대체로 가격에 반영되어 있다. 이는 논거를 무효화하지 않는다. 현금을 창출하고 이를 바이백을 통해 복리화하는 플랫폼은 시간이 지나면 더 넓은 암호화폐 위험 선호/회피 사이클에서 분리될 수 있다.

HIP-4는 그 초기성으로 인해 시장이 아직 가격에 반영하지 않은 다음 성장 축이다.

HIP-4는 TAM을 암호화폐 네이티브 너머로 확장한다. 영구계약에서 예측 시장으로의 사용자 흐름은 중첩 데이터가 확인하듯 이미 존재한다. 다음 계층은 이벤트 주도 트레이더, 즉 연준 견해, 지정학적 결과, 스포츠 결과를 표현하려는 매크로 참여자다. 이들은 그러한 포지션이 BTC 영구계약과 마진을 공유하는 무대를 가져본 적이 없다. 그 집단은 아직 하이퍼리퀴드에 존재하지 않으며, HIP-4는 이들을 끌어들이는 상품이다.

무효화 조건

정식 이벤트 시장이 출시 창구를 넘어 지속적인 미결제약정을 구축하지 못하면 HIP-4는 암호화폐 네이티브 상품에 머무를 위험이 있다. CPI 발표, 연준 결정, 월드컵 결과가 주목할 만한 향후 고거래량 이벤트다. 이 시장들이 신선함이 사라진 뒤 거래량을 유지하지 못하면, HIP-4는 하이퍼리퀴드의 접근 가능 시장을 확장하지 못한다.

폴리마켓 중첩 집단이 가동 이후 HIP-4로 통합되지 않는 경우에도 논거는 약화된다. 폴리마켓의 기존 유동성이 포기하기에는 너무 두텁거나, 자본 효율성이 실제로 트레이더 선호를 바꾸지 못하기 때문일 수 있다.

정산 모델은 자체적인 꼬리 위험을 안고 있다. 단 하나의 UMA 사건이 폴리마켓의 정산 무결성에 대한 분위기를 좌우하듯, 주목도 높은 정식 시장 하나가 잘못 정산되면 해당 범주가 성숙하기 전에 신뢰를 훼손한다.

결론

이 거래는 HIP-4가 크로스 상품 매크로 북을 하나의 플랫폼으로 통합하는 정교한 트레이더를 위한 새로운 수요 영역을 여는지, 아니면 동일한 자산을 재포장하는 암호화폐 네이티브 상품에 머무는지에 달려 있다. 사용자 중첩 데이터는 이 집단이 존재함을 보여준다. 포트폴리오 마진을 통한 자본 효율성은 강력한 인센티브를 만든다. BTC 가격 이항 시장을 넘어 다양한 이벤트 유형에 걸쳐 거래량이 안착하고 시스템이 성장 모드를 벗어난다면, HYPE의 다음 상승 축은 하이퍼리퀴드가 트레이더들이 자신의 전체 북을 운용하는 통합 마진 계층이 되는 데서 나올 것이다.

참고자료

Dune - @datadashboards

Dune - @filarm, HIP-4 거래량 데이터

Hyperliquid — HIP-4 Outcome Markets 문서

Outcome.xyz — 암호화폐 가격 이항 시장

Polymarket — 우크라이나 광물 협정 시장

Polymarket — 젤렌스키가 7월 이전에 정장을 입을 것인가

X/@0xFleck — 하이퍼리퀴드/폴리마켓 사용자 중첩 데이터

X/@j0hnwang — HIP-4 제안

X/@willo2_Poly — MSTR 정산 분쟁

면책조항

Alea Research는 하이퍼리퀴드와 상업적 관계를 맺은 적이 없으며, 본 보고서는 어떠한 방식으로도 비용을 지급받거나 의뢰받지 않았다.