USDC 넘어 결제·블록체인·AI까지…타이거리서치, 서클의 ‘수직 계열화’ 가속 진단

서클이 2026년 1분기 실적을 기점으로 단순한 스테이블코인 발행사를 넘어 통합 디지털 자산 인프라 사업자로의 전환에 속도를 내고 있다. 타이거리서치(Tiger Research)는 최근 보고서에서 서클의 실적 구조를 분석한 결과, USDC의 유통 확대와 자체 결제망, 블록체인 네트워크, AI 결제 인프라를 하나의 수직 계열 구조로 묶어 중장기 성장 축을 만들고 있다고 진단했다.

핵심은 여전히 유에스디코인(USDC)이다. 서클의 2026년 1분기 매출은 6억9400만 달러로 전년 동기 대비 20% 증가했고, 조정 EBITDA는 1억5100만 달러로 24% 늘었다. 조정 EBITDA 마진은 53%를 기록했다. 다만 전체 매출의 94%가 준비금 이자 수익에서 발생하는 구조는 변하지 않았다. 금리 하락 시 수익 기반이 흔들릴 수 있다는 점에서, 서클은 외형 성장과 함께 비금리 수익원 확보를 동시에 추진하고 있다.

이번 분기에서 가장 눈에 띄는 변화는 마진 개선이다. 준비금 수익률은 전분기 3.81%에서 3.50%로 31bp 하락했지만, 실질 매출 마진은 41.4%로 사상 최고치를 기록했다. 이는 외부 플랫폼보다 자체 플랫폼에서의 유에스디코인(USDC) 활용 비중이 커졌기 때문이다. 실제로 자체 플랫폼 비중은 6%에서 17.2%로 급증했고, 외부 플랫폼 비중은 55%로 축소됐다.

이 배경에는 서클 결제 네트워크(CPN)의 빠른 확장이 있다. 가입 금융기관은 한 분기 만에 136개로 늘었고, 연환산 거래 처리 대금은 약 83억 달러까지 증가했다. 외부 파트너 플랫폼에 예치된 유에스디코인(USDC)은 준비금 이자를 나눠 가져야 하지만, Circle Mint나 CPN 같은 자체 채널에 머무는 자금은 수익이 전액 서클에 귀속된다. 타이거리서치(Tiger Research)는 이 같은 구조 변화가 단순 매출 증가보다 더 중요한 ‘이익 체질’ 개선이라고 평가했다.

다만 외형 지표와 달리 순이익은 감소했다. 1분기 당기순이익은 약 5500만 달러로 전년 동기 대비 15% 줄었다. 상장 이후 주식기반보상비용이 본격 반영됐고, 아크(Arc) 메인넷 출시를 앞둔 인프라 투자와 연구개발 비용이 크게 늘어난 영향이다. 수익성 지표는 개선됐지만, 공격적인 선행 투자가 순이익을 눌렀다는 의미다.

서클의 첫 번째 성장 축은 유에스디코인(USDC) 유통량 확대다. 현재 유통량은 약 770억 달러 수준이며, 서클은 이를 더욱 끌어올리기 위해 탈중앙화 거래소 하이퍼리퀴드와의 연계를 강화하고 있다. 하이퍼리퀴드는 기존 자체 스테이블코인 대신 유에스디코인(USDC)을 공식 거래 페어로 채택했고, 플랫폼 성장에 따라 신규 발행 수요를 직접 자극하는 구조를 갖췄다. 하이퍼리퀴드의 총예치자산(TVL)은 2025년 1분기 20억 달러에서 2026년 1분기 40억 달러로 두 배 늘었고, 한때 60억 달러를 기록하기도 했다.

이는 단일 플랫폼이 향후 유에스디코인(USDC) 전체 유통의 10% 이상을 책임지는 채널로 성장할 가능성을 시사한다. 물론 서클이 준비금 이자 수익의 상당 부분을 플랫폼 측과 나눠야 한다는 점은 단기 수익성에 부담이다. 그럼에도 하이퍼리퀴드의 유동성과 거래량, 파생상품 시장 내 영향력을 감안하면, 서클 입장에선 마진 일부를 포기하더라도 선점 가치가 더 크다는 계산이 가능하다.

두 번째 축은 자체 레이어1 블록체인 ‘아크’다. 서클은 매출 대부분을 금리 의존형 준비금 수익에 기대고 있어 기준금리 하락 국면에서 구조적 취약성을 드러낸다. 이를 보완하기 위해 내세운 해법이 아크 네트워크 기반의 수수료 사업이다. 아크는 글로벌 크로스보더 결제와 온체인 외환 거래를 처리하는 인프라로 설계됐다. 특히 서클은 CPN을 통해 기관 결제 트래픽을 유입시키고, StableFX를 통해 스테이블코인 간 환전 과정에서 수수료를 확보하는 구조를 구상하고 있다.

전통 금융망의 비효율은 이 전략의 배경이 된다. 세계은행 자료에 따르면 글로벌 평균 송금 비용은 6.36%, 은행 송금 비용은 14.99%에 달한다. 스위프트(SWIFT)의 다단계 중개 구조와 불투명한 환율 스프레드, 느린 정산 체계가 비용을 끌어올린다. 반면 아크 기반 StableFX는 RFQ 방식으로 복수의 마켓 메이커가 실시간 가격 경쟁에 참여하는 구조여서, 낮은 비용과 24시간 즉시 정산을 강점으로 내세운다.

테스트넷 단계에서 나타난 지표도 적지 않다. 아크스캔 기준 누적 트랜잭션은 약 4억3000만 건, 24시간 처리량은 326만 건을 기록했다. 블랙록, HSBC, 비자, AWS 등 100개 이상 기관이 참여하고 있다는 점도 시장의 기대를 키운다. 아직 실질 매출은 메인넷 출시 이후에야 본격 반영되겠지만, 아크는 서클이 ‘금리 민감주’라는 한계를 벗어나는 첫 시험대가 될 가능성이 크다.

세 번째 축은 AI 결제 인프라다. 서클은 ‘서클 에이전트 스택’을 통해 AI 에이전트 간 초소액 자율 결제 시장을 선점하려 하고 있다. 에이전트 지갑, 에이전트 마켓플레이스, 나노 결제, CLI, 금융 기능 모듈 등으로 구성된 이 스택은 사람이 아닌 AI가 직접 서비스 이용료를 지불하고 정산하는 환경을 겨냥한다. 카드망 중심의 기존 결제 시스템으로는 처리 비용이 더 크게 드는 초소액 거래를 온체인 기반 유에스디코인(USDC) 결제로 대체하겠다는 구상이다.

다만 이 사업은 아직 기대 단계에 가깝다. 서클은 2026년 인프라 구축, 2027년 규제 정착, 2028년 상용화라는 순차적 로드맵을 제시하고 있다. 미국 스테이블코인 규제법인 ‘GENIUS Act’가 제도적 기반을 제공할 경우, 대기업과 플랫폼 사업자가 리스크를 낮춘 상태에서 AI 결제 시스템을 도입할 수 있다는 판단이다. 타이거리서치(Tiger Research)는 에이전트 스택이 당장 실적보다 미래 프리미엄을 반영하는 영역이지만, 장기적으로는 서클의 플랫폼 가치 재평가를 이끌 수 있다고 봤다.

종합하면 서클은 유에스디코인(USDC) 발행 확대를 기반으로 결제 네트워크(CPN), 자체 블록체인 아크, AI 결제 인프라까지 연결하는 ‘수직 계열화’ 전략을 본격화하고 있다. 현재 실적의 대부분은 여전히 준비금 이자 수익에 의존하지만, 자체 플랫폼 비중 확대와 인프라 사업 다각화가 맞물릴 경우 서클은 단순 스테이블코인 발행사를 넘어 거래와 결제, 정산, 환전, AI 경제를 아우르는 종합 금융 인프라 기업으로 재정의될 수 있다. 결국 시장이 주목할 지점은 유에스디코인(USDC) 유통량 확대가 얼마나 빠르게 진행되느냐, 그리고 아크와 CPN이 실제 수수료 매출로 이어지느냐에 달려 있다.