Executive Summary

토큰화 주식의 승부는 누가 먼저 많은 종목을 상장하느냐가 아니라, 누가 권리 구조, 실물 백킹 구조, 청산결제 인프라, 온체인 유동성을 가장 설득력 있게 연결하느냐에서 갈린다. 이 기준에서 보면 Ondo GM은 담보·검증·멀티체인 유통 쪽에서 강하고, Robinhood는 규제권 내 대중앱을 통한 유통 쪽에서 강하다. 그러나 중장기적 업사이드는 xStocks 쪽이 더 크다. 이유는 xStocks가 퍼미션리스 온체인 유동성과 나스닥이 준비하는 온쇼어 토큰화 인프라 사이의 연결 지점에 가장 가깝기 때문이다.

주식 투자자 관점에서 더 중요한 점은, 이 세 플랫폼이 같은 형태의 주식 상품을 구현하는 것이 아니라는 사실이다. Ondo GM은 구조화 노트형 채무증권이며, xStocks는 실물 주식 트래커형 증서이고, Robinhood는 토큰으로 표시된 OTC 파생계약이다. 따라서 “토큰화 주식 시장 성장”이 세 플랫폼에 동일하게 이익이 된다고 보면 안 된다. 성장의 방향이 DeFi 결합인지, 규제권 내 브로커리지 확장인지, 아니면 DTCC/DTC와 결합한 온쇼어 동일권리형인지에 따라 수혜 경로가 달라진다.

결론부터 말하면, 2026년의 정책·인프라 흐름은 “퍼미션리스 확산 자체”보다 “퍼미션리스와 온쇼어 동일권리형을 어떻게 연결할 것인가”에 더 가까워지고 있다. 이 점에서 xStocks는 가장 공격적인 업사이드 옵션이고, Ondo GM은 더 큰 현재 규모와 방어력을 가진 플랫폼이며, Robinhood는 온체인 금융 인프라라기보다 막강한 리테일 앱을 기반으로 토큰화 UX를 흡수하는 브로커리지 모델이다.

서론

토큰화 주식은 하나의 상품군처럼 보이지만, 실제로는 서로 다른 법적 포맷이 같은 이름 아래 묶여 있다. 어떤 것은 구조화 노트 형태의 채무증권이고, 어떤 것은 실물 주식으로 백킹된 증서형 트래커이며, 어떤 것은 브로커리지 앱 안에서 유통되는 OTC 파생계약이다. 겉으로는 모두 ‘주식 토큰’처럼 보이지만, 법적 실체와 권리 구조는 같지 않다.

따라서 실제 주식과 가격이 비슷하게 움직인다는 이유만으로 같은 주식으로 보면 안 된다. 같은 애플(AAPL) 노출이라도, 그것이 기존 주식과 거의 동일한 권리 구조를 가진 자산인지, 주가를 추종하는 증서인지, 아니면 특정 플랫폼과 맺는 계약인지에 따라 리스크와 업사이드가 달라진다. 이 시장을 볼 때 중요한 것은 어느 플랫폼이 더 유명한가가 아니라, 이 토큰이 법적으로 무엇인지, 무엇으로 백킹되는지, 어떤 권리를 주는지, 최종 통제권이 누구에게 있는지다.

토큰화 주식 인프라의 경쟁도 단순한 온체인 기술 경쟁으로 보기 어렵다. 한편에서는 글로벌 퍼미션리스 유통과 DeFi 결합을 밀어붙이는 흐름이 있고, 다른 한편에서는 미국이 기존 증권시장 인프라를 유지한 채 토큰 포맷만 흡수하는 온쇼어 동일권리형 트랙을 열고 있다. Robinhood는 그 사이에서 브로커리지 UX를 앞세워 토큰화를 소비자용 금융상품으로 바꾸고 있다. 지금 시장은 하나의 승자가 정해진 구간이 아니라, 서로 다른 세 가지 설계 철학이 동시에 경쟁하는 구간에 가깝다.

퍼미션리스는 쉽게 말해 누구나 지갑만 있으면 자유롭게 이동하고 거래할 수 있는 구조다. 반대로 온쇼어는 미국 같은 규제권 안에서 제도에 맞춰 운영되는 구조다. 그리고 동일권리형은 토큰을 가져도 기존 주식과 같은 권리, 즉 배당·의결권·주주명부 연결·기업행사 처리가 유지돼야 한다는 뜻이다.

따라서 어찌보면 미국 제도권이 추진하고 있는 방향성인 “퍼미션리스 온쇼어 동일권리형”은 사실상 자유로운 온체인 이동성과 엄격한 제도권 통제를 동시에 만족시키려는 어려운 목표를 뜻한다. 그리고 지금 시장에 노출되어 있는 대부분의 토큰화 인프라는 이 세 조건을 동시에 충족하지는 못하고 있는 실정이다.

채무증권형 토큰화 주식은 발행자가 투자자에게 돈을 갚거나 수익을 지급할 의무를 지는 증권이다. 쉽게 말하면, 주식을 직접 주는 것이 아니라 “그 주식 수익을 반영해주겠다”라고 약속하는 빚 형태의 상품이다. Ondo GM이 여기에 가깝다. 그래서 이 구조에서는 “주가를 잘 따라가느냐” 못지않게 “발행 구조가 안전한가, 담보가 충분한가”가 중요해진다.

기초자산 트래커형 토큰화 주식은 실제 주식과 무관한 합성 노출이 아니라, 실물 주식으로 1:1 백킹된 트래커형 증권이다. xStocks의 Certificate 구조가 여기에 가깝다. 사용자가 법적으로 기초 주식을 직접 명의 보유하는 것은 아니지만, 실물 주식이 커스터디에 보관되고 그 가치에 연동된 증서를 보유하며, 해당 기초자산에 대한 우선적 청구 구조를 가진다. 이 구조는 전통적 주주권은 제한되지만, 온체인에서 이동성과 거래성을 살리기 쉽다.

파생계약형 토큰화 주식은 기초자산에서 가치가 파생되는 계약이다. Robinhood에서는 사용자가 주식을 직접 갖는 것이 아니라, Robinhood Europe UAB와 맺는 OTC 파생계약을 들고 있다. 토큰은 그 계약을 표시하는 표현 수단에 가깝다. 그래서 Robinhood의 핵심 리스크는 주식 리스크만이 아니라 단독 카운터파티 리스크다.

또 Robinhood의 경우 브로커리지 모델로도 볼 수 있는 데, 이는 주식 토큰을 온체인 자산으로 보는 게 아니라, 증권 앱이 제공하는 소비자 상품으로 보는 방식이다. 사용자는 앱에서 주식처럼 보이는 토큰을 매수하지만, 실제로는 플랫폼과 맺는 계약을 들고 있을 수 있다. 이 모델의 장점은 익숙한 UX와 빠른 대중 확산이고, 약점은 온체인 자산으로서의 조합성이나 자기수탁성이 약하다는 점이다.

1. 지금 비교해야 할 것은 ‘토큰’이 아니라 ‘상품 포맷’이다

원문이 가장 먼저 짚는 부분은 “토큰화 주식”이라는 표현의 모호성이다. 같은 표현을 쓰더라도 법적으로는 주식 자체가 아니라 채무증권일 수 있고, 기초자산 트래커일 수 있고, 고객과 사업자 사이의 파생계약일 수 있다. 이 차이는 단순한 분류 문제가 아니다. 배당이 어떻게 전달되는지, 의결권이 있는지, 실물 상환이 가능한지, 발행자 파산 시 누가 우선권을 갖는지, 규제기관이 어떤 잣대로 보는지가 전부 달라진다. 투자자에게는 “주식처럼 움직인다”보다 “무슨 권리를 포기하고 어떤 편의성을 사는가”가 더 중요하다.

여기서 첫 번째 분기점은 주주권이다. Ondo GM은 경제적 노출은 제공하지만 의결권과 정보권을 주지 않는다. xStocks도 기초 주식을 직접 소유하는 구조가 아니며 의결권과 현금배당 청구권이 없다. Robinhood는 더 명확하다. 애초에 고객이 갖는 것은 주식이 아니라 Robinhood Europe과 맺는 OTC 파생계약상의 권리다. 다시 말해 세 플랫폼 모두 “주식 그 자체”를 직접 보유하는 구조는 아니지만, 그 거리감의 정도가 다르다. Ondo GM과 xStocks는 백킹 자산과의 연결 고리가 더 강하고, Robinhood는 계약형 노출이 더 전면에 있다.

2. Ondo GM: 담보와 검증을 앞세운 구조화 노트 모델

Ondo GM의 핵심은 “주식형 토큰”이 아니라 “기초자산에 연동되는 구조화 노트”라는 점이다. 발행 주체는 BVI(영국령 버진아일랜드) 소재 파산격리 SPV(특수목적법인)이고, 토큰 보유자의 권리와 의무는 스위스법 기반 세일즈 텀으로 규율된다. 즉 법적 실체는 주식이 아니라 채무증권이다. 대신 경제적 노출은 미국 상장 주식이나 ETF 등의 가격 변동과 기업행사를 반영하도록 설계된다. 다만 이 구조에서 의결권이나 주주 정보권은 빠진다.

Ondo GM의 강점은 백킹과 보호장치 설명이 가장 촘촘하다는 데 있다. 1:1 백킹에 더해 추가 담보를 둔 초과담보 구조를 요구하고, 독립 제3자 시큐리티 에이전트가 1순위 담보권을 보유하며, 발행자 디폴트 같은 이벤트가 발생하면 담보 처분과 분배 권한을 행사할 수 있다고 적시한다. 보유자산은 미국 등록 커스터디얼 브로커-딜러에 보관되고, 일일 애테스테이션과 주기적 리포팅을 약속한다. 스마트컨트랙트 외부 감사도 언급된다. 이 설계는 오프쇼어 구조라는 약점을 담보와 검증 장치로 보완하려는 방식이다.

하지만 이 모델에는 분명한 대가가 있다. 첫째, 미국 증권법 Reg S 면제에 의존하기 때문에 미국인 및 미국 내 유통 제약이 구조적으로 존재한다. 둘째, 배당과 분배는 미국 원천징수세 영향을 받는다. BVI 기반 SPV 발행채 구조상 미국 배당에 대해 통상 30% 원천징수가 적용될 수 있고, 결과적으로 토큰홀더가 받는 총수익은 세후 기준으로 수렴한다고 짚는다. 셋째, 사용자가 직접 수수료를 보는 구조는 아니어도, 실제 비용은 민트·번 수수료가 아닌 호가 스프레드와 내재 수수료 형태로 반영된다. 결국 Ondo GM은 “강한 담보 설명과 넓은 유통”을 얻는 대신, 주주권·미국 온쇼어 접근성·세후 수익률 일부를 포기하는 구조다.

3. xStocks: 증서형 트래커에서 온체인 유동성 레이어로

xStocks는 거래소가 직접 “주식 토큰”을 찍는 모델보다, 별도 발행사가 만든 증권형 트래커를 크립토 플랫폼이 유통·거래·자기수탁에 연결하는 모델에 가깝다. 법적 카테고리는 Certificate로 정리되고, 지원 토큰 표준은 Solana SPL과 ERC-20이다. 발행사 구조, 저지 규제 동의, 스위스법 준거, 서비스 제공자와 시큐리티 에이전트 정보까지 공개돼 있다. 이 말은 xStocks가 “그럴듯한 온체인 자산”이 아니라, 유럽권 프로스펙터스 체계와 실물 백킹 서사를 전면에 둔 설계라는 뜻이다.

xStocks의 차별점은 권리 전달 방식에서도 드러난다. 현금배당을 그대로 지급하는 대신 동일 토큰으로 자동 재투자하고, multiplier 조정으로 이를 반영한다. 즉 배당을 소멸시키는 것이 아니라, 가격 추종형 트래커 가치 안으로 흡수한다. 사용자 입장에서는 현금흐름보다 온체인 자산 수량 혹은 표시 가치 증가로 배당 효과를 경험하게 되는 셈이다. 이 구조는 DeFi 담보·대출·유동성 공급처럼 토큰 자체의 유통성과 합치기 쉽다. 현금배당 분배보다 온체인 네이티브 자산 설계에 더 잘 맞는 방식이다.

더 중요한 변화는 xStocks의 권력 구조가 2025년 말 이후 바뀌었다는 점이다. 유럽 최대 암호화폐 거래소 크라켄(Kraken)은 xStocks의 개발사 Backed Finance를 인수했다. 이를 근거로, 발행–유통–정산 레이어가 점점 한 체계로 수렴한다고 본다. 이것이 중요한 이유는 단순히 규모 확장 때문이 아니다. 발행사와 유통 플랫폼이 분리되어 있으면 규제 대응, 상품 확장, 수익화 설계가 느려질 수 있다. 반대로 한 그룹 아래 들어오면 수수료 정책, 스프레드 정책, 리워드 프로그램, 인프라 협업을 하나의 전략으로 밀 수 있다. xStocks가 단순 상품이 아니라 “온체인 주식 유동성 네트워크”로 진화할 가능성이 커지는 지점이 여기다.

4. Robinhood: 온체인 금융 인프라가 아니라 브로커리지 상품의 확장

Robinhood의 주식 토큰은 세 플랫폼 중 법적 실체가 가장 분명하다. Robinhood Europe UAB가 제공하는 OTC 파생계약이며, 고객의 권리는 주식 보유에서가 아니라 계약에서 발생한다. 토큰은 그 권리를 블록체인에 표시하는 수단일 뿐이다. 토큰 1개가 기초자산 1주 또는 1유닛에 대응하지만, 실물 주식으로 상환할 수 없고 주주권도 주어지지 않는다. 이 구조는 토큰화 주식이라는 이름을 쓰지만, 본질은 규제권 내 파생상품을 더 직관적인 UX로 포장한 상품에 가깝다.

이 모델의 강점은 분명하다. EU 고객 대상으로 200개가 넘는 주식·ETF 토큰을 제공하고, 초기 발행 체인으로 Arbitrum L2를 사용하며, 장기적으로는 자체 L2로 이전해 24/7 및 자기수탁까지 확장하는 계획도 언급된다. 즉 Robinhood는 온체인 네이티브 금융 실험보다 “대중이 익숙한 앱 안에서 주식 토큰 경험을 얼마나 매끄럽게 줄 것인가”에 집중한다. 소비자 유통 측면에서는 이 접근이 강하다. 실제로 Robinhood도 본인들의 강점을 DeFi가 아니라 대중 유통·사용성·유럽 규제권 내 상품화로 표현하는 경향이 있다.

하지만 약점도 뚜렷하다. PRIIPs 기준 위험등급이 7/7 (유럽식 투자상품 위험등급에서 최고위험 수준)이고, Robinhood Europe이 단독 카운터파티이기 때문에 지급불능 시 손실 가능성이 크다. 투자자보상이나 예금보험 적용 대상도 아니다. 다시 말해 Robinhood가 주는 것은 실물 백킹에 가까운 온체인 자산의 자유로운 활용이 아니라, 강한 앱 UX와 접근성, 그리고 그 대가로 감수해야 하는 카운터파티 리스크다. 토큰화 주식 시장이 DeFi 담보나 프로토콜 간 조합성으로 성장할 경우 Robinhood는 구조적으로 불리할 수 있고, 반대로 토큰화가 전통 브로커리지 앱 안으로 흡수될수록 Robinhood는 유리해진다.

5. 운용 규모와 체인 분포: 누가 어디서 실제로 쓰이고 있는가

온체인 기준으로 가장 객관적인 규모 지표는 TVL이다. Ondo GM은 약 $654M, xStocks는 약 $262M이다. Ondo GM은 이더리움 네트워크 $419M, BSC $216M, 솔라나 $17.2M으로 분포한다. xStocks는 사실상 솔라나에 100% 가까이 집중돼 있다.

Robinhood는 퍼블릭 DeFi TVL 형태가 아니라 상품 수, 고객 수, 국가 커버리지 중심으로 파악되며, 블룸버그의 보도자료에 따르면 총 30개국 범주에서 15만 고객 규모로 파악된다.

이 수치가 보여주는 것은 단순한 현재 점유율이 아니다. Ondo GM은 EVM 진영에 뿌리를 둔 유통력과 기관형 커스터디 친화성을 갖고 있고, xStocks는 솔라나의 저비용·고속 거래 환경 위에서 DeFi 네이티브 유동성을 형성하고 있다. 결국 Ondo GM은 “멀티체인 확장과 방어력”, xStocks는 “온체인 사용성의 밀도”에 더 강하다. Robinhood는 이 비교표 밖에 있다. Robinhood의 경쟁축은 TVL이 아니라 고객 전환율과 앱 체류 시간, 그리고 브로커리지 경험을 얼마나 토큰화 레일로 흡수하느냐 쪽이다.

토큰 표준과 전송 제약 차이도 중요하다. Ondo GM은 경제적 노출은 동일하되 체인별로 표시 방식이 달라질 수 있다고 설명한다. xStocks는 기술적 전송 제한이 없는 SPL과 ERC-20을 명시하며, 설계 철학 자체가 퍼미션리스 이동성과 DeFi 결합으로 기울어 있다. Robinhood는 블록체인에서 거래된다고 해도 기본적으로 앱 안에서 계약을 열고 닫는 구조다. 즉 xStocks와 Ondo GM은 온체인 자산이고, Robinhood는 온체인 표현을 가진 브로커리지 상품이다. 같은 “토큰화 주식” 안에서도 조합 가능성은 전혀 다르다.

6. 수익 구조와 수수료 체계: 플랫폼의 돈은 어디서 나오는가

Ondo GM은 직접적인 민트·번 수수료가 없지만, 실제로는 호가 구조 안에 비용이 들어 있다. 기초자산 매매 가격 대비 유리하거나 불리하게 호가가 형성될 수 있고, 그 차이와 수수료를 플랫폼이 보유한다. 겉으로 보이는 직관적인 수수료가 없다고 해서 비용이 없는 것은 아니다. 투자자 입장에서는 비용이 내재 스프레드 형태로 구현되어 있는 셈이다.

예를 들어, 어떤 주식의 Ondo GM 기준 기초 가격이 100달러라고 하자. 그런데 투자자가 실제 매수 버튼을 눌렀을 때 Ondo GM이 100.40달러의 quote를 제시했다고 해보자. 그러면 투자자는 1주 노출을 얻기 위해 100.40달러를 내고, Ondo GM이 실제로 기초주식을 100.00달러 부근에서 확보했다면 0.40달러 차이가 Ondo GM 쪽에 남는 구조다. 투자자 입장에서는 별도 “수수료 0.40달러”가 찍히지 않더라도, 실질적으로는 0.40%의 진입 비용을 낸 셈이다. 이건 실제 수수료율을 뜻하는 게 아니라, quote spread가 비용처럼 작동하는 방식을 보여주는 가정 예시다.

Ondo GM의 수익 귀속은 명확하다. 가격 변동과 배당 재투자 효과는 토큰 보유자에게, 호가 스프레드와 플랫폼 수익은 발행·플랫폼 측에 귀속된다.

xStocks는 더 다층적이다. xStocks의 실질적인 운영사인 크라켄 거래소 내에서 거래할 경우 USDG나 USD 기반 페어를 활용 할 시 수수료 0을 내세우고 있다. 다만, 다른 자산으로 매수하면 표준 수수료가 붙고 스프레드도 들어갈 수 있다. 이 외, Kraken Pro의 Convert는 1% 고정 수수료가 있으며, 여기에 프로스펙터스상 상품 내재 수수료가 추가된다. 즉 xStocks는 거래소형 수수료, 스프레드, 상품 수수료가 겹치는 구조다.

이 외에도 바이비트와 같은 중앙화 거래소 및 레이디움, 오르카, 팬텀월렛과 같은 외부 온체인 인프라를 활용할 경우 해당 인프라의 수수료 체계를 따른다. OndoGM과 마찬가지로 xStocks 또한 거래 자체에는 수수료가 부과되진 않는다. 다만, xStocks는 별도로 issuer/product layer에서 fee를 설계하는 구조이며, Nasdaq(QQQx) 지수형 상품과 같은 특정 상품에 대해서는 매니지먼트 fee가 일부 존재한다.

대신 이 구조는 생태계 리워드와 결합할 수 있다. 최근 xStocks는 생태계 활성화를 위한 xPoints 프로그램을 런칭한 바 있다. 이는 즉, xStocks는 거래와 DeFi 활용 자체를 인센티브화해 유동성 네트워크를 키우려 하는 움직임이다. 비용이 존재하지만, 그 비용 일부를 다시 네트워크 효과 확장으로 되돌리는 구조다.

Robinhood는 파생상품 비용 구조를 거의 정공법으로 드러낸다. 진입 0.10%, 청산 0.10% 상한이 명시되고, 유로 기반 진입과 청산 과정에서 FX 전환도 개입한다. 외부 보도상 무커미션·추가 스프레드 없음이라는 문구가 있지만, 상품 문서 기준으로 보면 실제 수익원은 파생계약 비용, FX 관련 마진, 기타 플랫폼 수익에 더 가깝다. 배당 역시 주주로서 받는 배당이 아니라, 계약상 현금흐름이나 가격조정으로 이해하는 편이 맞다. 결국 Robinhood는 주식형 앱 상품이고, Ondo GM은 담보 강화형 구조화 노트, xStocks는 온체인 유동성 네트워크형 증서라는 차이가 수익 구조에서도 그대로 반복된다.

7. 규제는 무엇을 선호하는가: 토큰화 주식에 대한 미국식 답안

2026년 3월의 SEC·CFTC 기조에서 중요한 점은, 디지털 자산 전반에 대해 비증권 범위를 넓게 볼 수 있어도 디지털 증권은 여전히 증권이라는 원칙이 유지된다는 것이다. 주식을 토큰으로 표시한다고 해서 규제 난도가 내려가는 것이 아니다. 오히려 동일한 권리, 동일한 투명성, 동일한 시장감시, 동일한 청산결제를 어떻게 보장할지가 핵심이 된다. 이 원칙은 퍼미션리스 확산만으로는 온쇼어 제도권 편입이 어렵다는 뜻이기도 하다.

여기에 GENIUS Act와 CLARITY Act가 더해진다. GENIUS Act는 결제용 스테이블코인에 강한 준비자산과 공시 규율을 부과하며, 온체인 현금을 제도권 결제수단으로 정렬하는 역할을 한다. 토큰화 주식에 이것이 중요한 이유는, 온체인 증권만 제도화돼서는 안 되고 그 결제와 기업행사 분배에 쓰일 현금 레일도 제도화돼야 하기 때문이다. 반면 CLARITY Act는 시장구조 법안으로서 스테이블코인 보상 금지 같은 쟁점을 통해 결제 인센티브 설계에 영향을 미친다. 즉 토큰화 주식 플랫폼의 미래는 토큰만이 아니라 스테이블코인 결제 모델과 함께 결정된다.

이 기준으로 미국 규제와 시장 인프라가 상대적으로 선호하는 설계는 꽤 선명하다. 권리 동일성 유지, CUSIP 등 동일 식별자 유지, DTCC/DTC 같은 기존 청산결제 인프라와의 연결, 전송 통제 가능한 등록 지갑과 승인 체인, 그리고 기업행사·리버서빌리티를 담을 수 있는 토큰 표준이다. 여기서 보면 Ondo GM과 xStocks는 강한 백킹을 갖고 있어도 어디까지나 오프쇼어·글로벌 유통형이다. Robinhood는 브로커리지 파생 래퍼다. 즉 셋 다 현 시점 미국이 선호하는 “온쇼어 동일권리형”과는 다르다. 다만 셋 중 누가 그 트랙과 가까워질 수 있느냐가 다음 승부다.

8. Nasdaq–DTC 파일럿의 의미: 토큰화가 아니라 ‘기존 시장의 토큰 포맷화’

SEC가 승인한 Nasdaq 규칙 변경의 핵심은 과격한 온체인 전환이 아니다. 오히려 그 반대에 가깝다. 토큰화 주식은 DTC 파일럿 범위 안에서만 거래될 수 있고, 기존 주식과 동일한 권리와 동일한 식별자를 유지해야 하며, 청산과 결제도 DTC를 통해 이뤄져야 한다. 즉 이 트랙은 퍼미션리스 DeFi 자산을 그대로 제도권 안으로 들여오는 방식이 아니라, 기존 시장 구조를 유지한 채 토큰 포맷만 추가하는 방식이다. 미국이 현재 가장 안전한 해법으로 보는 것은 새로운 시장을 따로 만드는 것이 아니라, 기존 인프라를 확장하는 쪽이다.

여기서 투자자가 봐야 할 핵심은 단순하다. 누가 이 구조에 가장 가까운가다. Robinhood는 애초에 유럽 투자회사 기반의 파생계약 구조이기 때문에, 이 트랙과 직접 연결되기는 어렵다.

Ondo GM은 강한 백킹과 담보 구조를 갖추고 있지만, 권리 동일성이 없는 구조화 노트다. 다만 온쇼어 측면에서 Ondo를 단순한 오프쇼어 플레이어로만 보는 것도 정확하지 않다. Ondo는 2025년에 Oasis Pro를 통해 미국 내 핵심 인프라를 확보했다. 여기에는 SEC 등록 브로커-딜러, ATS(대체거래시스템), 이전대행기관(transfer agent) 기능이 포함된다. 이어 2026년 2월에는 관련 SEC 등록신고서를 비공개(confidential) 방식으로 제출했다고 밝혔다. 이는 Ondo 역시 미국 규제 체계 안에서 정식 상품과 구조를 준비하고 있다는 뜻으로 해석할 수 있다.

xStocks는 아직 동일권리형이라고 보기는 어렵다. 다만 실물 백킹 트래커 구조를 갖추고 있고, 이미 퍼미션리스 유통 인프라도 확보하고 있다. 여기에 Nasdaq가 직접 연결하려는 상대방으로 xStocks를 언급했다는 점이 중요하다. Nasdaq는 이 설계를 기업(발행사)의 기존 권리를 훼손하지 않고, 법적으로도 기존 주식과 최대한 같은 효력을 갖도록 설계한 주식 토큰 구조라고 직접 설명했다. 아직 미국 온쇼어 트랙의 최종 답이 xStocks라고 단정할 수는 없다. 하지만 현재 시점에서 xStocks는 그 답에 가장 가까운 교차점에 서 있는 후보로 볼 수 있다.

9. Nasdaq–Payward(크라켄)–xStocks: 왜 이것이 가장 중요한 연결인가

원문에서 가장 높은 중요도를 가져야 할 대목은 Nasdaq의 issuer-sponsored equity token design 구상이다. Nasdaq는 발행사 중심 토큰 설계를 통해 공식 주주명부와 온체인 기록을 연결하고, 토큰 전송이 곧 기초 증권의 이전이 되도록 만들겠다고 한다. 그리고 이 과정에서 Payward(크라켄의 모회사) 및 xStocks 인프라와 함께 퍼미션드 시장과 퍼미션리스 온체인 시장을 잇는 equities transformation gateway를 설계하겠다고 명시한다. 목표 시점은 2027년 상반기다.

이 문장이 가지는 의미는 크다. 지금까지 토큰화 주식 시장은 크게 둘로 나뉘었다. 하나는 퍼미션리스·준퍼미션리스 유통을 앞세운 오프쇼어형이고, 다른 하나는 규제권 내에서 앱 UX로 포장한 브로커리지형이다. 그런데 Nasdaq는 여기서 세 번째 길을 만든다. 기존 시장구조를 유지하면서도 온체인 기록과 증권 이전을 직접 연결하는 방식이다. 그리고 xStocks/Payward는 바로 그 경계면에서 필요한 퍼미션리스 측 인프라로 소환된다. 이 말은 xStocks가 단순히 “잘 되는 토큰화 주식 상품”이 아니라, 온쇼어 토큰화 체계가 바깥 유동성과 만날 때 필요한 브리지 후보라는 뜻이다.

투자자 관점에서 이것이 중요한 이유는 직접 수혜 경로 때문이다. 토큰화 주식의 장기 승자가 되려면 단순 거래량만으로는 부족하다. 온쇼어 제도권 자산, 퍼미션리스 온체인 유동성, 스테이블코인 결제, 발행사와 이전대행의 법적 정합성을 동시에 흡수해야 한다. xStocks는 아직 완성된 답이 아니지만, 최소한 이 네 축이 만나는 구조적 접점에 들어가 있다.

Ondo GM은 현재 규모와 제품 방어력은 더 강할 수 있다. 다만 온쇼어 동일권리형 인프라와 퍼미션리스 온체인 시장을 잇는 브리지 서사는 현재 시점에서 xStocks 쪽이 더 직접적이고 명시적이다. Ondo 역시 SEC 등록, ATS·이전대행 인프라, DTC 보관증권 기반 구조를 통해 온쇼어 레일을 구축 중이지만, 그 연결 구조는 아직 xStocks–Nasdaq gateway만큼 선명하게 공식화되지는 않았다.

10. DTCC/DTC 파일럿이 암시하는 다음 플랫폼의 형태

DTC no-action 문서가 보여주는 미래형 플랫폼은 생각보다 보수적이다. 등록 지갑으로만 전송되고, 초기에는 담보·결제 가치를 부여하지 않으며, 향후에는 기업행사 분배를 스테이블코인이나 토큰화 예금으로 처리할 가능성이 언급된다. 이것은 DeFi에 바로 풀리는 자산이 아니라, 기관용 화이트리스트형 토큰화가 먼저 온다는 뜻이다. 즉 다음 세대 온쇼어 플랫폼의 출발점은 개방형 금융이 아니라 통제 가능한 지갑과 체인, 승인된 참가자, 기존 인프라 연결이다.

이 점은 세 플랫폼의 강약을 다시 정리하게 만든다. Ondo GM과 xStocks가 지금 강한 이유는 온체인 사용자 니즈를 먼저 충족했기 때문이다. Robinhood가 의미 있는 이유는 대중 유통 채널을 먼저 확보했기 때문이다. 그러나 미국 온쇼어 인프라가 원하는 것은 이 둘과 다르다. 동일권리, 동일식별자, 통제 가능한 전송, 기업행사 처리, 기존 청산결제 연동이다. 그래서 앞으로 새로 나올 플랫폼은 완전한 퍼미션리스가 아니라 “부분 개방형”일 가능성이 높다. 개방성과 규제 적합성을 모두 만족시키는 설계가 필요하고, 그 경계에서 브리지 사업자의 가치가 커질 수 있다.

11. NYSE–Securitize와 신규 런칭 시나리오

Nasdaq의 길이 기존 거래소와 기존 청산결제 인프라를 유지하는 방식이라면, NYSE–Securitize는 별도 디지털 베뉴형의 가능성을 보여준다. 원문은 Securitize가 블록체인 기반 증권을 만드는 디지털 트랜스퍼 에이전트 역할을 하고, NYSE가 규제·운영·기술 표준을 함께 만드는 시나리오를 언급한다. 또 24/7 거래와 스테이블코인 기반 즉시 결제 가능성도 거론된다. 이는 DTCC 통합형과 다른 길이다. 하나는 기존 시스템을 토큰화하는 길이고, 다른 하나는 디지털 증권 전용 베뉴를 세우는 길이다.

이 두 갈래는 앞으로 신규 플랫폼 런칭이 어떤 방식으로 나올지에 대한 힌트이기도 하다. 첫째, DTCC/DTC 통합형은 유동성 집중과 시장감시, 법적 안정성을 우선한다. 둘째, 디지털 베뉴형은 24/7과 즉시 결제, 스테이블코인 레일을 전면에 둔다. 토큰화 주식 시장이 커질수록 이 두 경로는 동시에 성장할 가능성이 높다. 그리고 이 과정에서 xStocks 같은 기존 온체인 플레이어는 디지털 베뉴형을 넘어 통합형과도 연결될 여지가 생긴다. 반면 Ondo GM은 더 강한 오프쇼어형 유통 허브로 남을 공산이 크고, Robinhood는 소비자 접점 확장에 집중할 가능성이 높다.

결론

세 플랫폼을 같은 표 위에 올려놓고 “누가 1등인가”를 묻는 방식은 정확하지 않다. 이들은 같은 시장을 두고 경쟁하는 것처럼 보이지만, 실제로는 서로 다른 문제를 푼다. Ondo GM은 오프쇼어 토큰화 주식에 대한 신뢰 문제를 담보·검증·멀티체인 유통으로 풀고 있다. Robinhood는 규제권 안에서 대중이 이해할 수 있는 앱 경험으로 토큰화를 번역한다. xStocks는 실물 백킹 트래커, 자기수탁, DeFi 활용, 거래소 유통, 그리고 Nasdaq와의 브리지 가능성을 동시에 밀고 간다. 이 셋의 차이는 기술보다 구조의 차이다.

투자 프레임으로 정리하면 이렇게 된다. 단기 방어력과 현재 규모는 Ondo GM 쪽이 강하다. EVM 기반 유통과 더 큰 TVL, 담보·감사·애테스테이션 스토리가 있기 때문이다. 반면 소비자 브로커리지 확장이라는 별도 축에서는 Robinhood가 강하다. 그러나 중장기 업사이드의 비대칭성, 다시 말해 토큰화 주식이 온쇼어 동일권리형 제도권 인프라와 퍼미션리스 온체인 유동성을 연결하는 방향으로 발전할 때 가장 큰 레버리지를 가진 후보는 xStocks다. Nasdaq–Payward(크라켄 모회사)–xStocks 구도가 실제 표준화와 구현으로 이어진다면, xStocks는 단순 상품 제공자가 아니라 브리지 인프라 레이어로 재평가될 수 있다.

다만 이 판단에도 전제가 있다. Nasdaq 구상은 아직 2027년 상반기 목표의 설계 단계다. DTC 파일럿도 초기에는 담보·결제 가치를 부여하지 않는 보수적 구조다. 즉 xStocks의 업사이드는 크지만, 그만큼 구현 리스크와 규제 조정 리스크도 있다. 반대로 Ondo GM은 더 명확한 현재의 사업성과 방어력을 보여주지만, 온쇼어 동일권리형으로 직접 이어지는 경로는 상대적으로 약하다. Robinhood는 구조적으로 DeFi와 직접 만나는 모델이 아니므로, 온체인 금융 인프라의 승자보다 브로커리지 상품화의 승자라는 평가가 더 맞다. 결국 이 시장의 진짜 승부는 “누가 가장 먼저 토큰을 찍었는가”가 아니라 “누가 규제 적합성, 실물 백킹, 결제 레일, 온체인 유동성을 하나의 체계로 묶는가”에서 난다.

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