비트코인 재무 전략 흔들…프리미엄 붕괴에 ‘보유보다 싸게’ 평가

비트코인(BTC)을 사들이는 상장사들이 주가 프리미엄을 발판으로 신주를 발행하고, 그 자금으로 다시 비트코인을 매수하는 ‘선순환’이 2026년 들어 급격히 흔들리고 있다. 한동안 ‘무한 수익 공식’처럼 보였던 비트코인 재무 전략이 더는 통하지 않으면서, 시장은 이들 기업을 비트코인 보유분보다 ‘싸게’ 평가하기 시작했다.

올해 1분기 기준 최근 데이터에 따르면, 상장 비트코인 재무 기업의 약 40%가 순자산가치(NAV) 대비 할인된 가격에 거래되고 있다. 쉽게 말해 기업이 들고 있는 비트코인 가치보다 회사 전체 시가총액이 더 낮아진 사례가 빠르게 늘어났다는 뜻이다. 과거엔 “비트코인을 샀다”는 발표만으로도 프리미엄이 붙으며 주가가 뛰었지만, 이제는 같은 공식이 ‘부채’처럼 인식되는 구간으로 넘어가고 있다는 해석이 나온다.

기관 투자 업계의 비판도 거세졌다. 뱅에크(VanEck) 최고경영자 얀 반 에크는 이 흐름을 ‘홍보 중심 유행’에 가깝다고 일축했고, 베테랑 애널리스트 허브 그린버그는 대표 주자인 스트레티지(Strategy)를 ‘준 폰지’에 비유하며 날을 세웠다. 비트코인 재무 전략을 둘러싼 시장의 시선이 “혁신”에서 “지속 가능성”으로 이동하고 있음을 보여주는 대목이다.

이런 비판의 핵심은 운영 방식에 있다. 그동안 일부 기업은 주가가 비트코인 보유 가치보다 높게 거래되는 프리미엄을 이용해 주식을 추가 발행하고(지분 희석), 그 자금으로 비트코인을 더 사들이는 방식으로 ‘주당 비트코인’을 늘려왔다. 이른바 ‘가치증대형 희석(accretive dilution)’ 전략이다. 하지만 2026년 들어 프리미엄이 사라지자 이 모델은 급격히 취약해졌다. 더는 지분 희석만으로 생존할 수 없고, ‘자산 운용사’처럼 비트코인을 생산적으로 굴리는 역량이 필요하다는 지적이 나온다.

‘프로모터’와 ‘자산운용사’… 갈라지는 비트코인 재무 기업

현재 비트코인 재무 기업은 크게 두 부류로 나뉜다. 하나는 ‘프로모터(Promoter)’이고, 다른 하나는 ‘자산운용사(Asset Manager)’다. 두 모델은 비트코인을 바라보는 관점부터 기업 운영 철학까지 뚜렷하게 다르다.

프로모터형 기업은 비트코인을 ‘쌓아두는 자산’으로 본다. 이 모델에서 회사의 역할은 두 가지다. 첫째, 커뮤니티 프로젝트 투자나 публич 담론 참여를 통해 비트코인 생태계의 ‘확성기’가 돼 가격 상승 기대를 키운다. 둘째, 자사 주식을 적극적으로 마케팅해 주가 프리미엄을 유지한다. 회사가 보유한 비트코인 가치보다 훨씬 비싸게 주식이 거래되면, 기업은 비싼 가격에 신주를 발행해 시장가로 비트코인을 추가 매입할 수 있다. 이 과정이 바로 ‘가치증대형 희석’이다.

문제는 이 구조가 철저히 외부 심리에 기대고 있다는 점이다. 비트코인 가격이 정체되거나, 주식 프리미엄이 꺼지는 순간 프로모터는 ‘비생산적’ 대차대조표만 남긴다. 내부에서 성과를 만들어내는 장치가 없기 때문이다. 실제로 2026년 들어 업계 전반에서 프리미엄이 약해지며, 이 취약점이 한꺼번에 드러났다는 분석이 나온다.

반면 자산운용사형 기업은 비트코인을 ‘디지털 오일’ 같은 생산적 원자재로 취급한다. 현실의 석유 기업이 매장량을 쌓아놓고 가격 상승만 기다리지 않듯, 비트코인도 선물·옵션 등 파생상품 시장을 활용해 변동성과 기간 프리미엄을 수익 기회로 전환한다는 관점이다. 핵심은 암호화폐 시장의 분위기 덕분이 아니라, 운용 실력으로 비트코인 기준 수익을 만들어내는 데 있다.

‘가치증대형 희석’의 시대는 끝났나

두 모델의 차이는 더 이상 이론 싸움이 아니다. 하나는 이미 작동을 멈췄다는 평가가 나온다. 특히 ‘주식 발행→비트코인 매수’로 성장을 설계한 프로모터형 접근은 더는 유효한 성장 전략이 아니게 됐다.

주가가 프리미엄일 때 신주를 찍어 비트코인 보유량을 늘리면, 단기적으로는 주당 비트코인이 증가할 수 있다. 하지만 이는 현금흐름을 만들지 못하고, 운영상 경쟁우위도 제공하지 않으며, 장기 복리 메커니즘도 약하다. 결국 신규 투자자 수요가 꺾이면 전략 자체가 무너진다.

2025년까지만 해도 이 문제는 잘 보이지 않았다. 비트코인 가격 상승과 풍부한 유동성이 맞물리면서, “사고, 홍보하고, 다시 자금 조달해 또 산다”는 플레이북이 업계 전반에 퍼졌다. 비슷한 전략이 난립해도 시장이 이를 허용했고, 차별화의 중요성도 크지 않았다.

하지만 이제는 상황이 달라졌다. 시장이 성숙해질수록, 단순 보유에 기대는 비트코인 재무 기업은 성장의 ‘내부 엔진’이 없다는 한계와 부딪힌다. 모두가 같은 자산을 같은 방식으로 들고 있고, 동일한 주식시장 프리미엄에 의존한다면 지속적인 초과성과를 낼 근거가 사라진다. 모델이 ‘상품화’되면서 투자자 피로감도 누적되는 분위기다.

이런 환경에서 프로모터 모델을 유지할 수 있는 곳은 규모와 브랜드 인지도가 압도적이고, 마이클 세일러(Michael Saylor)급 상징성을 갖춘 소수 기업에 그칠 가능성이 크다. 그 외 다수 기업은 mNAV(수정 순자산가치) 아래로 내려앉은 상태에서, 방향 전환 없이는 회복이 쉽지 않다는 전망이 나온다.

‘보관’에서 ‘운용’으로… 비트코인 재무의 다음 단계

프로모터에서 자산운용사로 전환하려면, 단순 ‘HODL(존버)’을 넘어 대차대조표를 실제로 일하게 만들어야 한다. 즉 전문 원자재 트레이딩에 쓰이는 도구를 비트코인 시장에 적용하는 방식이다.

대표적인 수단이 ‘베이시스 트레이드’다. 이는 비트코인 현물 가격과 선물 가격의 차이(베이시스)를 활용해 스프레드를 수익으로 가져오는 전략이다. 이를 통해 비트코인 가격이 횡보하거나 하락하더라도 보유량을 비트코인 기준으로 늘릴 여지가 생긴다. 여기에 옵션 전략을 결합하면 변동성을 ‘비용’이 아니라 ‘수입원’으로 바꾸는 구조도 가능해진다.

이런 방식은 신주 발행이나 신규 투자자 유입에 의존하지 않는 ‘실질 수익(real yield)’을 제공한다는 점에서 의미가 크다. 재무부를 비용 센터가 아니라 수익 센터로 바꾸고, 자본시장 기교가 아니라 운용 역량으로 주당 비트코인을 늘리는 길을 열어준다는 설명이다.

투자자 커뮤니케이션 방식도 바뀌어야 한다는 지적이 나온다. 일부 비트코인 재무 기업 최고경영자들이 ‘저예산 마이클 세일러’처럼 내러티브 확산과 상징적 매수에 집중해 왔지만, 이는 과열을 만드는 데는 유리해도 ‘재무 관리’의 신뢰를 쌓는 데는 한계가 있다.

투자자 검증이 강화되는 국면에서 시장이 원하는 것은 가장 큰 목소리의 비트코인 응원단이 아니라, 리스크를 어떻게 통제하고 노출을 어떻게 설계하며 다양한 장세에서 어떻게 수익을 만들어내는지 설명할 수 있는 기업이다. 2026년 비트코인 재무 전략의 승부처는 ‘얼마나 많이 샀는가’가 아니라, ‘어떻게 운용해 성과를 증명하는가’로 옮겨가고 있다.

💡 자주 묻는 질문 (FAQ)

Q.

비트코인을 많이 보유한 회사가 왜 오히려 비트코인 가치보다 ‘싸게’ 거래되나요?

Q.

기사에서 말하는 ‘가치증대형 희석’은 왜 더 위험해졌나요?

Q.

앞으로 비트코인 재무 기업이 신뢰를 얻으려면 무엇을 보여줘야 하나요?

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