28 Jul, 2025

대부분의 프로젝트는 조달한 자본을 소진하고 신뢰를 잃는다. 플라잉 튤립(Flying Tulip)은 설계를 통해 그 신뢰를 얻고자 한다. 대부분이 런웨이를 태운 후 더 많은 자금을 구걸하는 곳에서, 플라잉 튤립의 야망은 표준 암호화폐 자금조달 플레이북을 뒤집는 데 있다. 판매하는 대신, 자체 토큰을 기계적으로 매수한다. FT의 생산적 자금조달은 인센티브 정렬, 투자자 보호, 성과 연료로서의 수익률, 그리고 이익 증가에 따른 토큰 디플레이션에 관한 것이다. 상승 여력은 지속적인 수요에 달려 있다. 철학은 다음과 같다. "살아남게 하는 것을 팔지 말고, 자격이 있음을 증명하는 것을 사라."

핵심 요약

• 투자 이유: 하락은 영구적인 비례 풋(PUT)으로 보호되고, 상승은 수익률 기반 및 수익 기반 FT 환매와 소각을 통해 복리로 증가한다.

• 인센티브 정렬: 팀과 재단의 토큰은 프로토콜 수익이 FT를 환매하고 소각할 때만 잠금 해제되어, 순공급을 일정하게 유지하고 상승을 성과와 연결한다.

• 조달 자금의 사용: 투자자 예치금은 다각화된 저위험 디파이(DeFi) 유동 수익률 전략(stETH, jupSOL, 에이브(Aave), sUSDe 등)에 배치되어 지속적인 FT 환매와 소각에 자금을 제공한다.

• 운영비용 예외사항: 수익률은 프로토콜 운영비(opex)와 인센티브를 충당하며, 수수료가 운영비(연간 50만 달러 미만)를 초과할 때까지 지속된다. 수수료가 운영비를 초과하면, 초과 수수료 100%와 모든 지속적인 수익률이 FT 환매와 소각에 사용된다.

• 환매와 소각 트리거: 지속적인 수익률, 투자자가 양도 또는 판매할 때 발생하는 풋 몰수, 그리고 프로토콜 수익이 모두 FT 환매와 소각으로 전환된다. 풋 상환은 FT를 소각한다.

• 토큰 네이티브 올인원 디파이 스택: 프로토콜 수수료는 FT를 환매하는 데 사용되며, 이후 FT로 지급되는 수익률로 사용자에게 분배된다.

FT의 자본 조달

플라잉 튤립의 자금조달은 1 달러에 10 FT를 판매하고, 모든 투자자에게 동일한 조건으로 원래 투자금을 상환할 수 있는 영구적 권리(영구 풋)를 제공한다. 그 권리가 존재하는 동안, 투자자의 자금은 저위험 전략에서 수익률을 창출한다. 투자자가 양도하거나 판매하면, 상환 권리를 잃고(풋 무효화: 풋을 몰수함) 백킹 자본과 생성된 수익률이 FT 환매와 소각에 자금을 제공한다. 상환하면, 동일한 조건으로 원래 자산을 1:1로 회수하고 FT는 소각된다. 이에 더해, 프로토콜 수익이 추가 환매를 제공하며, 그때서야 팀과 재단 토큰이 잠금 해제되기 시작한다.

• 조건: 총 100억 FT 공급량(투자자 50%, 재단 50%)에 대해 10억 달러 목표 자금조달, 0.10 달러의 암묵적 TGE 가격. 투자자는 락업이나 베스팅 없이 유동 FT를 받는다.

• 허용 자산: USDC, USDT, USDS, USDe, ETH, SOL, BTC, AVAX, S가 각각 최저 위험 유동 수익률 출처(예: stETH, jupSOL, 에이브, sUSDe 등)에 배치된다. 이 수익률은 지속적으로 FT를 환매하고 소각한다.

• 영구 풋: 각 투자자는 언제든지 원래 자산에 대해 FT를 1:1로 상환할 권리를 받는다. FT는 상환 시 소각된다.

• 풋 몰수: FT를 판매하거나 양도하면 풋을 몰수한다. 2차 구매자는 절대 풋을 받지 못한다. 몰수된 백킹은 FT를 환매하고 소각하는 데 사용된다.

• 수익 잠금 해제: 프로토콜 수익이 환매와 소각에 자금을 제공하고, 이후 재단/팀/생태계/인센티브 토큰을 40:20:20:20 비율로 희석이나 공급 인플레이션 없이 잠금 해제한다.

• 운영비 예외사항: 프로토콜 수수료가 운영비용(OpEx, 연간 50만 달러 미만으로 추정)을 초과할 때까지, 프로토콜은 비용을 충당하고 유동성과 사용을 지원하는 인센티브에 자금을 제공하기 위해 수익률을 할당한다. 순환매는 남은 잉여금에서만 발생한다. 수수료가 비용을 초과한 후에는, 모든 초과 수수료와 모든 지속적인 수익률이 FT 환매와 소각에 사용된다—순유입의 100%.

이 설계는 온체인, 영구적, 비례적 풋 옵션을 발행하여 투자자 보호를 보장한다. 이를 통해 투자자는 언제든지 원래 투자금으로 토큰을 상환할 수 있으며, 하락 위험에 대한 확실한 하한선을 효과적으로 설정한다.

• 투자자는 원래 자금조달에서 FT를 보유하는 한, 시장 상황에 관계없이 항상 원금을 회수할 수 있다. 풋은 FT를 양도하거나 판매할 때만 무효화된다.

• 팀과 재단 토큰은 프로토콜이 FT를 환매하고 소각하는 수익을 창출할 때만 잠금 해제되어, 희석 없이 공급 증가를 순증으로 만든다.

이 자금조달은 상승을 프로토콜의 성공과 그에 따른 가치 창출과 연결하여 팀과 투자자의 인센티브를 정렬한다. 투자자는 무제한 손실로부터 보호받고, 팀은 지속 가능한 장기 성장을 추진할 동기를 갖는다—둘 다 프로토콜이 성공할 때만 이익을 얻는다.

소각을 통한 구축은 깨졌다

대부분의 암호화폐 자금조달은 연료를 선불로 태운다. 불꽃이 타오르고(큰 재무부, 큰 야망) 그런 다음 사라진다. 표준 자금조달 플레이북은 성장을 빌리기 위해 런웨이를 태우지만, 프로젝트가 자금조달을 태우면 신뢰를 잃고, 모멘텀이 정체되며, 후원자가 떠난다. 다음에는(희망적으로) 또 다른 자금조달, 새로운 이야기, 그리고 새로운 약속이 온다. 그러나 희석과 실망이 밀려오면, 헌신적인 후원자 풀이 축소된다.

출처: 알레아 리서치(Alea Research), 플라잉 튤립 - FT 자금조달 모델 vs VC 플레이북

조달한 자본을 태우는 대신, 플라잉 튤립은 수익률을 위해 투자한다. 성과가 지출을 주도한다. 모든 유동성, 인센티브, 환매는 투입이 아닌 산출에서 나온다. 투자자 원금은 항상 상환을 이행하기 위해 사용 가능하게 유지된다. 동시에, 수익률은 공급을 축소하고 가격을 지원한다—모든 수익률 수입(수익에서 비용을 뺀 것)은 영구적으로 FT를 환매하고 소각한다. 운영비용(OpEx)은 현재 연간 50만 달러 미만으로 추정된다. 증가한다면, 그것은 인프라 수수료의 함수이며, 이는 더 많은 수요와 결과적으로 더 많은 수익을 의미한다. 실제로, 이는 예비 수익률이 첫날부터 FT 환매와 소각에 자금을 제공하고, 활동이 확대됨에 따라 수익 기반 환매가 효과를 복리로 만든다는 것을 의미한다.

출처: 알레아 리서치, 토큰 터미널(Token Terminal) - TGE 이후 저유통량 고FDV 토큰 가격 움직임

표준 자금조달 플레이북은 투자자에게 도착하지 않을 수도 있는 미래를 인수할 것을 요구한다. 플라잉 튤립은 투자자의 원금을 보호하면서 수익률을 위해 자금을 투자한다. 기존 방식은 투자자가 잠금 해제 날짜가 오기를 기다리는 동안 런웨이를 위해 현금을 태운다(2차 구매자는 이를 판매 압력 위협으로 본다). 플라잉 튤립 방식은 보유자가 원래 풋을 유지하는 한 수익률—원금이 아닌—이 지속적인 환매와 소각에 자금을 제공한다(판매하거나 양도하면, 풋은 몰수되고 해제된 백킹과 누적된 수익률이 FT 환매와 소각으로 전환되며, 풋을 행사하면 원금이 1:1로 반환되고 상환된 FT는 소각된다).

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - FT의 환매 모델 vs 표준 토큰 판매

이 자본 조달은 측정 가능한 정렬을 최적화한다: 구매자를 위한 상환 가능한 하한선, 수익률과 풋 무효화로 인한 지속적인 매수 압력, 그리고 수익이 작업을 완료한 후에만 잠금 해제되는 팀 토큰.

소각을 통한 구축 만세

플라잉 튤립은 투자자의 원금을 지출하지 않고 자본을 조달한다. 투자자의 자금은 온체인 저위험 수익률 전략에 배치를 위해 예약된다. 단순히 팀의 런웨이에 자금을 제공하는 대신, 개인 투자자는 영구 풋—동일한 조건으로 원래 예치금을 상환할 권리(예: 1ETH 투입, 1ETH 반환)를 받는다. 풋은 ERC721 토큰으로 발행되어 2차 시장이 존재할 수 있도록 한다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - FT의 영구 풋 옵션 메커니즘

누적된 수익률이 성장에 자금을 제공한다—이것이 플라이휠의 시작이다. 토큰 공급은 고정되어 있고, 투자자 50%, 재단 50%로 분할되며, 마일스톤에 따라 적용된다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - FT의 수익률 기반 환매 엔진

FT는 0.10 달러의 암묵적 가격으로 투자자에게 판매된다. 투자자는 1 달러당 10 FT와 풋 옵션—동일한 자산으로 표시된 원래 투자금을 회수할 권리를 받는다. 그러나 풋은 토큰이 양도되거나 판매되지 않는 한에만 유효하다. 투자자가 FT를 이동하는 순간, 풋은 몰수된다. 그런 일이 발생하면, 풋에 연결된 자본이 FT를 환매하고 소각하기 위해 해제된다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - FT 투자자를 위한 게임 이론 결과

투자자 자본은 결코 유휴 상태가 아니라, 블루칩 프로토콜과 저위험 수익률 출처(각 자산에 대한 최저 위험 수익률 출처: USDC/USDT의 경우 에이브, USDe의 경우 에테나(Ethena)의 sUSDe, ETH의 경우 stETH, SOL의 경우 jupSOL 등)에 배치된다. 이 수익률은 영구적으로 FT를 환매하고 소각한다. 백테스트에 따르면 10억 달러 자금조달은 0.10 달러의 암묵적 가격으로 4억 6천만 FT를 소각하거나, 그 가격에서 공급의 약 4.60%인 총 약 4천 6백만 달러를 소각한다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립, 에이브, 듄(Dune)(@dundundoom, @valdorff), 솔라나 컴퍼스(Solana Compass), 스테이킹 리워즈(Staking Rewards), 리도(Lido) - 연간 수익률로부터의 FT 기본 시나리오 수익

플라잉 튤립은 투명한 기대치를 설정함으로써 표준 관습에 도전한다: 풋 옵션은 하락을 보호하고, 수익률은 상승을 강화한다. 조달된 모든 달러는 즉시 작동한다. 투자자 자본은 각 자산에 대해 사용 가능한 가장 안전한 수익률 출처에 할당된다. 이러한 블루칩 프로토콜에서 생성된 수익률은 지속적인 FT 환매와 소각에 자금을 제공하여 시간이 지남에 따라 공급을 줄인다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립, 에이브, 듄(@dundundoom, @valdorff), 솔라나 컴퍼스, 스테이킹 리워즈, 리도 - 자산별 FT 기본 시나리오 수익률 백테스트

이는 규모에 따라 확장되는 접근법이다. 자금조달이 클수록 첫날부터 더 많은 자본이 수익률을 창출한다. 낭비되는 런웨이는 없다. 그 수익률은 복리로 증가하여 환매와 소각을 주도한다. 더 많은 자본은 더 많은 모멘텀을 의미한다. 더 큰 예비금은 시장 침체기 동안 희석 규율 대신 회복력을 주도한다—인내를 보상하고 장기 성장을 촉진하는 플라이휠을 만든다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립, 에이브, 듄(@dundundoom, @valdorff), 디파이라마(DefiLlama) - FT의 수익률 기반 환매 및 소각 백테스트

변동 금리 수익률은 시장 활동과 함께 상승한다. 차입, 퍼프(perps), 또는 온체인 활동 증가로 스테이킹 보상이 급증하면, 수익률이 상승한다. FT는 레버리지나 브리지 없이—프로토콜 수익 전에—그러한 수익률을 포착한다. 원래 투자자의 풋은 두 가지 행동을 만든다: 상환(FT 소각) 또는 판매(풋 몰수; 백킹이 FT를 사고 소각). 두 경로 모두 공급을 축소하고 매수 압력을 추가한다. 시장 변동성은 내재된 입찰을 촉진한다. 풋은 출구가 공급을 부풀리는 대신 조이도록 보장한다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - 수익률 기반 환매 및 소각에 대한 FT의 민감도 표

체인에 피부를

재단은 공급의 50%를 할당받지만, 해당 토큰은 수익 기반 환매와 소각 후에만 잠금 해제된다. 시간 기반 베스팅이 없으며, 잠금 해제는 토큰 공급을 인플레이션하지 않는다. 프로토콜이 성공하든 안 하든 시계에 따라 지급하는 베스팅 일정을 시행하는 다른 모델과 달리, 재단 잠금 해제는 성과에 직접 연결된다: 잠금 해제는 프로토콜 수익이 FT 환매와 소각에 자금을 제공할 때만 발생한다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립, 에이브, 듄(@entropy_advisors), 디파이라마 - FT의 수익 기반 환매 및 소각

팀은 기존 보유자가 이긴 후에만 보상을 받는다. 프로토콜 수익으로 10개의 토큰이 소각될 때마다, 재단에 4개, 팀에 2개, 생태계 성장에 2개, 인센티브에 2개가 잠금 해제된다. 각 잠금 해제가 소각과 일치하기 때문에, 순유통 공급은 일정하게 유지된다.

• 투자자 풋: 제한된 하락, 무제한 상승.

• 투자자 풋 무효화: 판매자는 하한선을 몰수한다. 그들의 백킹 자본은 FT를 환매하고 소각한다.

• 수익률: 영구적인 디플레이션 환매로 FT 공급 축소.

• 수익: 재단/팀은 프로토콜이 수익을 창출하고 그 수익을 환매 및 소각에 사용할 때만 잠금 해제되어, 공급을 일정하게 유지한다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - 다양한 가격에서의 FT 총공급 소각

모든 디파이를 지배할 하나의 스택

플라잉 튤립의 하이브리드 AMM+CLOB는 모든 디파이를 단일 스택—현물, 대출, 퍼프, 옵션, 델타 중립 스테이블코인, 심지어 보험까지—호스팅하겠다는 베팅이다. 하나의 장소, 하나의 유동성 레이어, 그리고 FT가 프로토콜 운영에 기본적으로 필요한 토큰 우선 설계.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - FT의 전체 디파이 스택

플라잉 튤립의 풋 지원 자금조달은 투자자를 위한 비례적 출구를 지원한다. 2차 구매자는 상승 노출을 얻을 수 있지만, 하락 보호는 받지 못한다(ERC721로 발행된 원래 풋은 주소에 바인딩되어 판매 시 몰수됨). 인센티브 구조는 투자자의 하락 위험이 제한되기 때문에, 프로토콜이 다른 모델보다 더 많은 자본을 조달할 수 있게 한다. 이 속성은 또한 프로토콜이 첫날부터 더 깊은 다각화된 유동성에 접근할 수 있도록 하면서, 투자자가 베스팅이나 락업 없이 유동적으로 받는 고정 공급 토큰을 발행한다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - FT의 자금조달 기회 결과

이 모델은 전통 금융(TradFi)의 원금보호형 채권(Principal-Protected Notes, PPNs)에서 영감을 받았으며, 이는 위험 회피적인 기관 투자자가 선호한다. FT의 풋 모델과 유사하게, PPN은 원래 투자금(원금)의 반환을 보장하면서 추가 상승 여력의 문을 열어둔다. 은행은 원금보호형 채권을 발행하고, 채권과 같은 저위험 자산에 투자한 다음, 수익률의 일부를 주식과 같은 상승을 제공하는 파생상품 노출에 사용한다.

• 액면가 하한선: 투자자는 항상 투입한 것을 돌려받을 수 있다.

• 상승 옵션성: 투자자는 환매, 소각, 프로토콜 수익으로부터 가치 상승을 기대하며 보유할 수 있다.

• 위험 정렬 자본: 이 구조는 더 크고 위험 회피적인 투자를 유치하는 방식으로 인센티브를 정렬한다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립 - 원금보호형 채권으로부터의 FT 영감

프로토콜과 토큰은 분리할 수 없다: 프로토콜 운영으로부터의 수수료는 FT를 환매하는 데 사용되고, 이후 사용자에게 분배된다. 수수료는 FT 환매에 자금을 제공하며, 사용자는 FT로 지급되는 수익률을 받는다.

출처: 알레아 리서치, 플라잉 튤립, 디파이라마 - 분배를 위한 FT 수수료 환매

무한 게임 플랜

기본 자금조달 모델은 런웨이와 교환하여 토큰을 판매한다. 조달된 자금은 운영 자금뿐만 아니라 마케팅, 파트너십, 거래소 상장, 그리고 종종 낭비적이라고 설명될 수 있는 기타 이니셔티브를 위해 팀의 주머니로 들어간다. 운영 방식은 토큰을 판매하는데, 이는 이 보고서의 반복되는 주제와 대조적이다: 플라잉 튤립은 FT를 판매하는 대신 매수하는 것을 의도적으로 선호한다.

• 판매는 보유자를 희생하여 단기 런웨이를 밀어붙인다. 매수는 신뢰할 수 있게 확신을 신호하고 팀의 상승을 보유자 결과와 연결한다.

• 토큰 판매는 단기 런웨이다. 수익 기반 환매는 새로운 발행 없이 수요를 지속한다.

• 토큰 판매는 시간을 사고, 그런 다음 압력이 돌아온다. 토큰 판매는 유한 게임이다.

• 무한 게임은 재무부 지속가능성이 새로운 토큰 발행과 독립적일 때 플레이할 수 있다.

• 환매는 플라이휠을 시작한다: 소각은 유통량을 줄이고 상승 볼록성을 증가시킨다. 판매는 가격 장벽을 높이는 유통량 확장을 연기한다.

• 가격, 신뢰, 시그널링은 긴밀하게 결합되어 있다: 매수는 수익을 가시적이고 확신 있는 베팅으로 전환한다. 판매는 런웨이 스트레스를 시그널하는 약점을 암시한다.

• 환매와 소각은 락업과 베스팅 오버행을 피하면서 완전히 유동적인 토큰으로 달성 가능한 게임 이론적 균형을 허용하며, 이는 인지된 판매 압력 위험을 증가시킨다.

성장을 촉진하기 위해, 대부분의 프로젝트는 자체 토큰을 판매하며, 이는 틀림없이 장기적으로 보유자를 희석시키는 단기 이익(성장으로 위장)을 위해 가치를 배출한다. 플라잉 튤립은 대조적인 대안을 제공한다: 프로젝트 자체 토큰을 매수하고, 희소성을 복리로 증가시키며, 자신에게 베팅한다. 이 단일 차이점이 모든 것을 바꾼다: 인센티브, 신뢰, 지속가능성. 환매 중심 재무부는 발행 위험(알파 희석)이 아닌 재가격 위험(베타)이다—재무부 전략이 잘못될 수 있는 방식의 수를 압축하고 재무부 인출을 보유자 인출과 정렬한다.

FT 메커니즘의 순영향을 설명하기 위해, 0.10 달러 FT 가격과 10억 FT 공급을 기본 사례로 사용하면:

• 수익률 전용 소각: 4천 6백만 달러, 또는 4억 6천만 FT 소각(공급의 4.60%).

• 수익 포착: 6천 1백 80만 달러, 또는 6억 1천 8백만 FT 소각(공급의 6.18%)

• 수수료 포착: 2억 9천 5백만 달러, 또는 29억 5천만 FT 환매 및 사용자에게 분배(공급의 29.5%)

• 풋 무효화: 투자자의 25%가 판매하고 풋을 몰수하면, 2억 5천만 달러의 백킹이 25억 FT 환매와 소각으로 전환된다.

• 풋 행사: 투자자의 25%가 상환하면 12억 5천만 FT 소각(공급의 12.5%).

일반적인 반론은 환매가 단지 금융 공학이라는 것이다. 타당하지만, 이 주장은 환매가 유기적 수익률과 프로토콜 활동으로부터 자금을 조달될 때, 프로토콜 생산성을 토큰 희소성으로 전환한다는 점을 놓친다. 수익 기반 환매는 이러한 일반적인 비판을 해결하며, 이에 더해 플라잉 튤립의 자금조달 모델은 발행/희석 위험 오버행을 제거한다. 순수한 광학을 더욱 피하면서, 재단 청구도 수익 장벽 뒤에 제한된다. 성장 지출은 생산의 하류이지, 사전 자금 조달된 희석이 아니다.

결론

FT는 하락이 보호되고 수익률로 강화되는 판매다. 투자된 모든 달러는 지속적인 환매와 소각에 자금을 제공하는 수익률을 창출한다. 백킹 자본은 토큰과 정렬된 현금 흐름 예비금으로 생산적으로 사용된다. 수익률과 수수료는 플라이휠의 입력이며, 디플레이션은 출력이다.

• 투자자는 하락 보호를 받는다. 수익률과 수익 기반 환매로 창출된 희소성으로부터 무제한 상승을 얻는다.

• 2차 구매자는 풋을 상속받지 않지만, 판매자의 무효화된 풋이 환매와 소각을 위해 더 많은 자본을 해제하는 것으로부터 이익을 얻는다.

• 프로토콜은 신뢰성과 자본 효율성을 얻는다. 런웨이를 태우는 대신, 큰 자금조달은 공급 오버행 없이 자립적인 엔진을 잠금 해제한다.

• 팀은 수익이 이미 환매에 자금을 제공하고 유통 공급에서 토큰을 제거한 후에만 잠금 해제된다. 프로토콜이 먼저 가치를 제공할 때만 이긴다.

FT는 벌어들인 것만 지출한다. 자본은 수익을 얻기 전에 신뢰를 얻는다. 공급은 상승이 확장되기 전에 축소된다. 투자자는 보호를 받고, 보유자는 희소성을 얻으며, 팀은 보상을 받기 전에 신뢰를 구축한다.

참고문헌

플라잉 튤립(웹사이트)

플라잉 튤립(X)

플라잉 튤립(코인게코(Coingecko); FT 아직 활성화되지 않음)

디파이라마: 프로토콜별 수익

디파이라마: 프로토콜별 수수료

고지사항

알레아 리서치는 플라잉 튤립과 상업적 관계를 맺고 있으며 리서치 서비스에 대한 보상을 받는다. 이 보고서는 이 계약의 일부로 의뢰되었다. 이 분석에 직접 참여한 분석가를 포함한 알레아 리서치 팀 구성원은 논의된 토큰에서 포지션을 보유할 수 있다. 이 콘텐츠는 정보 및 교육 목적으로만 제공된다. 금융, 투자 또는 법률 자문을 구성하지 않는다.