NYDIG “스트레티지 STRC, 전통 채권 아닌 ‘비트코인 담보 부채 시스템’…시장 이해 부족”

비트코인(BTC) 수요의 새로운 축으로 떠오른 스트레티지(Strategy)의 ‘STRC’ 발행이 빠르게 확대되고 있지만, 그 구조에 대한 시장의 이해는 여전히 부족하다는 분석이 나왔다.

“전통 채권 아닌 ‘비트코인 기반 부채 시스템’”

미국 디지털자산 운용사 NYDIG는 3월 20일(현지시간) 보고서에서 STRC와 스트라이브(Strive)의 SATA 등을 전통적인 기업 신용상품이 아닌 ‘비트코인을 담보로 한 관리형 부채 구조’로 봐야 한다고 밝혔다.

이 구조는 자본시장 접근성과 투자자 신뢰에 의해 유지되는 시스템으로, 일반적인 기업 채권과는 성격이 다르다는 설명이다. 특히 최근 스트레티지의 비트코인(BTC) 매입 자금이 전환사채보다 우선주 발행에 더 크게 의존하고 있다는 점이 핵심 변화로 꼽힌다.

NYDIG에 따르면 스트레티지는 최근 일주일 동안 약 12억 달러(약 1조8,000억 원) 규모의 STRC를 발행했으며, 총 발행 잔액은 50억 달러를 넘어섰다. 여기에 추가 우선주 50억 달러까지 합치면 전체 우선주 규모는 100억 달러를 웃돌며 자본 구조 내 비중도 전환사채를 추월했다.

핵심은 ‘현금흐름’ 아닌 자본시장 접근성

보고서는 STRC 구조의 본질이 기업 실적이나 현금흐름에 기반하지 않는다고 강조한다.

이들 증권은 무담보이며, 배당은 가변적이고 지급 여부도 재량에 맡겨진다. 대신 발행사는 가격을 액면가(보통 100달러) 근처로 유지하기 위해 배당률 조정과 시장 신호를 적극 활용한다.

NYDIG는 “이 구조는 영업 현금흐름으로 유지되는 것이 아니라, 자본시장에서 자금을 조달해 비트코인을 매입하고 이를 기반으로 다시 발행을 이어가는 방식”이라고 설명했다. 이에 따라 이자보상배율(EBIT) 같은 전통적인 신용지표는 지속 가능성 판단에 적합하지 않다는 지적이다.

비트코인 하락=청산? “직접 연동 아니다”

시장 일각에서는 비트코인(BTC) 가격 하락 시 연쇄 청산 가능성을 우려하지만, NYDIG는 이를 과도한 해석으로 봤다.

스트레티지의 부채는 대부분 무담보이며, 채무불이행은 자산 가격 하락이 아니라 ‘지급 불이행’이나 ‘파산’에서 발생한다는 설명이다. 우선주 역시 비트코인 가격과 직접 연동되는 강제 트리거는 없다.

다만 우선주 투자자는 배당 유예나 구조적 후순위 위험에 더 크게 노출될 수 있다.

‘비트코인 플라이휠’ 작동 조건은

NYDIG는 이 구조를 ‘플라이휠’로 설명한다.

우선주가 액면가 근처에서 거래되면 자금 조달이 원활해지고, 이 자금으로 비트코인을 매입하면 자산 기반이 확대된다. 동시에 주가가 순자산가치(NAV)보다 높게 유지되면 추가 주식 발행도 유리해지며 선순환이 형성된다.

보고서는 “자본 접근 → 비트코인 매입 → 재무 안정성 강화 → 투자자 신뢰 유지 → 추가 발행”으로 이어지는 순환 구조라고 강조했다.

그러나 이는 ‘조건부’ 메커니즘이다. 비트코인 가격 하락, 투자심리 약화, 우선주 가격 하락 등이 발생하면 발행이 어려워지며 시스템은 정체될 수 있다. 이 경우 부담은 배당 축소나 조건 변경 형태로 우선주 투자자에게 전가될 가능성이 크다.

NYDIG는 STRC를 옵션 구조로도 비유했다. 비트코인 자산가치 하락 위험을 떠안는 대신 수익률을 얻는 ‘풋옵션 매도’와 유사하지만, 만기나 행사가가 고정되지 않고 경영진 판단에 크게 좌우된다는 점에서 차이가 있다.

한편 기사 작성 시점 기준 비트코인(BTC)은 7만885달러에 거래되고 있다.

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