MSCI는 왜 ‘비트코인 큰손’ 스트래티지를 제외시키려할까?

멕시벤처스(MEXC Ventures)

2026.10.27 15:03:11

핵심 요약

-MSCI는 2026년 10월 15일 '비영업 기업(non-operating company)'을 글로벌 투자 가능 시장 지수(GIMI)에서 제외하는 새 기준을 채택했다. 최종 변경 명단은 11월 11일 발표되고, 11월 30일 종가 기준으로 적용된다.
-MSCI가 2026년 5월 데이터로 시범 적용한 결과 스트래티지·메타플래닛·옐로케이크는 제외 대상, 샤프링크는 관찰 명단으로 분류됐다. 시뮬레이션 결과이며 최종 확정은 아니다.
-JP모건은 2025년 11월 MSCI 제외 시 약 28억 달러, 다른 지수 제공사 동참 시 최대 88억 달러의 패시브 유출을 추정했다. 10월 15일 확정안 기준의 새 추정치는 아직 없다. 스트래티지는 MSCI 연동 펀드 보유량이 약 1,300만 주(기본 발행주식의 3.1%)라며 영향을 제한적으로 본다.
-지수 제외가 보유 비트코인의 매도로 직결되는 것은 아니다. 다만 10월 19일 공시 기준 848,517 BTC를 보유한 최대 기업 보유자의 조달 구조에 변화가 생긴다는 점에서, 11월은 비트코인 시장의 제도 변수가 된다.

1. 제외 기준이 '디지털자산 보유 비중'에서 '영업회사 여부'로 바뀌었다

MSCI는 연기금과 ETF가 추종하는 지수를 만드는 회사다. 종목의 편입·제외는 해당 지수를 추종하는 패시브 펀드의 보유 비중 조정으로 이어진다. 실제 매매 시점과 규모는 펀드의 운용 방식에 따라 다르지만, 방향은 정해져 있다.

MSCI는 원래 투자펀드, 사업개발회사(BDC), 기타 수동적 투자기구를 주식 지수에서 제외해 왔다. 이번 기준은 그와 유사한 특성을 가진 '기업'을 정량 심사로 걸러내는 것이다. 쟁점은 스트래티지처럼 소프트웨어 사업과 비트코인 중심의 자본 운용을 함께 하는 회사를 영업회사로 볼지, 투자 중심 기업으로 볼지다. 비트코인 가격에 연동된다는 사실 자체는 제외 기준이 아니다.

심사는 두 단계다.

1차 심사: 실질적인 영업 자산이 있는지 확인한다.
2차 심사: 1차를 통과하지 못한 기업에 5개 재무비율을 적용하고, 4개 이상에 해당하면 편입 부적격으로 분류한다.
적용 조건: 기존 편입 종목은 최근 2개 연차 보고 기간 모두 부적격이어야 제외된다. 신규 후보는 한 기간만 해당해도 편입이 제한된다. 최신 중간보고서도 심사에 활용될 수 있다.

이 기준이 의미를 갖는 것은 기존 유예가 종료되기 때문이다. MSCI는 2025년 10월부터 디지털자산이 총자산의 50%를 넘는 기업에 대해 지수 반영 주식 수와 편입계수 증가를 동결하고 신규 편입을 보류하는 임시조치를 운영했다. 이 조치는 2026년 11월 리뷰부터 종료되며, 해당 기업들은 새 기준으로 정식 심사를 받는다.

2. 규정 채택부터 적용까지의 일정

2025.10: MSCI, 디지털자산 50% 이상 기업 대상 임시조치 시행
2025.11: JP모건, MSCI 제외 시 약 28억 달러 패시브 유출 추정
2026.05: MSCI, 5월 데이터로 새 기준 시범 적용. 스트래티지·메타플래닛·옐로케이크 제외 대상, 샤프링크 관찰 명단
2026.10.15: MSCI, 비영업 기업 제외 기준 최종 채택
2026.10.29: 스트래티지 3분기 실적 발표 예정
2026.11.11: 최종 변경 명단 발표
2026.11.30: 종가 기준 지수 변경 적용

규정 채택과 개별 종목의 제외 확정은 구분해야 한다. 5월 시뮬레이션은 당시 데이터 기준이며, 11월 11일 명단에 어떤 종목과 지수가 포함되는지는 발표를 봐야 한다.

3. 영향 범위를 둘러싼 수치는 엇갈린다

패시브 유출 규모에 대한 추정은 출처에 따라 차이가 크다.

JP모건은 2025년 11월 MSCI 제외 시 스트래티지 주식에서 약 28억 달러, 다른 지수 제공사가 같은 조치를 취할 경우 최대 88억 달러의 유출이 발생할 수 있다고 추정했다. 다만 이 수치는 당시 논의되던 디지털자산 기준의 이전 안에 대한 것으로, 10월 15일 확정안에 대한 업데이트는 확인되지 않았다.

스트래티지는 공식 입장에서 MSCI GIMI 연동 펀드의 보유량을 약 1,300만 주, 기본 발행주식의 3.1%로 제시하며 영향을 제한적으로 평가했다. 이 수치는 MSCI 연동 펀드에 한정된 것으로, 모든 지수 연동 펀드의 보유량을 뜻하지 않는다.

보유 규모는 공시로 확인된다. 10월 19일 제출된 8-K에 따르면 스트래티지는 10월 18일 기준 848,517 BTC를 보유하고 있으며, 총 매입액은 약 640억 2,000만 달러, 평균 매입 단가는 약 7만 5,446달러다. 10월 12~18일 267 BTC를 추가 매입했고, 이후 10월 25일까지는 추가 매입이 없었던 것으로 보도됐다.

4. 지수 제외와 비트코인 매도는 별개의 경로다

지수 제외의 1차 효과는 패시브 펀드의 주식 매도다. 2차 효과는 조달 구조에 나타난다.

스트래티지는 보통주·우선주 발행과 전환사채로 자금을 조달해 비트코인을 매입해 왔다. 주가 프리미엄이 축소되면 보통주 발행을 통한 매입의 경제성이 약해지고, 매입 속도에도 영향을 줄 수 있다. 다만 지수 제외가 모든 조달 수단의 중단이나 보유 비트코인의 자동 매도를 뜻하지는 않는다.

실제로 회사는 지수 논의와 무관하게 2026년 6월 29일 현금 준비금 조성, 우선주 배당·이자 지급, 증권 재매입 등을 위한 BTC 현금화 프로그램을 발표했다. 실제 매도 여부는 시장 여건과 유동성 수요, 경영진의 자본 운용 판단에 달려 있으며, 프로그램이 매도 의무를 부과하지는 않는다. BTC 매도를 지수 제외 이후에만 발생하는 위기 시나리오로 해석할 근거는 없다.

그럼에도 시장이 주시하는 이유는 규모다. 최대 기업 보유자의 매수세가 약해지거나 매도세로 전환될 가능성은 그 자체로 비트코인 가격의 변수가 된다.

5. 시사점: 트레저리 기업의 '지수 편입'이라는 수요 기반이 재평가된다

영향은 스트래티지에 그치지 않는다. 일본의 비트코인 트레저리 기업 메타플래닛과 이더리움 트레저리 기업 샤프링크도 같은 기준의 적용을 받는다. 다만 5월 시뮬레이션에서 메타플래닛은 제외 대상, 샤프링크는 관찰 명단으로 심사 상태가 달랐다. 디지털자산 트레저리 기업의 주식은 투자자가 주식시장을 통해 디지털자산에 간접 노출되는 수단이었고, 이번 기준은 그 수단의 패시브 자금 수요에 영향을 준다. 지수 제외가 상장 유지나 사업 존속을 막는 것은 아니다.

양측의 논리는 평행선이다. 스트래티지는 새 기준이 디지털자산 트레저리 기업을 겨냥하며, 자사의 영업적 성격을 반영하지 못하고 지수의 중립성을 훼손한다고 주장한다. MSCI는 영업회사와 투자 중심 기업을 구분해 편입 기준의 일관성을 높이겠다는 입장이다.

이 논쟁에서 자주 인용되는 mNAV는 정의를 확인하고 읽어야 한다. 스트래티지의 현재 공식 mNAV는 MSTR 주가를 달러 기준 주당 순비트코인 가치(Net Bitcoin Per Share)로 나눈 값이다. 부채·우선주 등 선순위 청구권과 달러 자산을 반영하므로 단순한 보유 BTC 총가치나 전통적 순자산가치(NAV)와 다르다. 회사는 2026년 7월 23일 정의를 변경했으며, 변경 전후 수치는 직접 비교할 수 없다고 설명한다.

6. 향후 전망

첫 번째 확인 지점은 11월 11일 최종 명단이다. 제외 종목과 적용 지수를 확인해야 하며, 주가에 얼마나 선반영됐는지는 단정하기 어렵다. 발표 내용과 시장 기대의 차이에 따라 반응이 달라질 수 있다.

두 번째는 11월 30일 적용 전후의 지수 추종 매매와 MSTR 주가 반응이다. MSTR과 비트코인의 상관관계는 참고 지표지만, 그것만으로 위험이 비트코인으로 전이됐다고 판단할 수는 없다. 실제 조달·BTC 거래 공시와 같은 시기의 거시 변수를 함께 확인해야 한다.

세 번째는 10월 29일 3분기 실적 발표와 이후의 조달 여건이다. 비트코인이 8만 달러 선에서 공방을 벌이는 가운데, 11월은 거시 변수에 제도 변수가 겹치는 달이 된다.

MSCI의 이번 결정은 비트코인을 대량 보유한 상장사를 전통 금융이 어떻게 분류할 것인가에 대한 첫 공식 답변에 가깝다. 트레저리 기업과 비트코인의 연결 고리가 얼마나 단단한지는 11월의 숫자가 쌓인 뒤에 평가할 수 있을 것이다.

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