[팟캐스트 Ep.80] ‘비트코인 60만 개’ 스트래터지, DAT 기업의 현재와 미래

토큰포스트
안녕하세요. 토큰포스트 팟캐스트입니다. 오늘 살펴볼 내용은 토큰포스트 7월 21일자로 올라온 디스프레드 리서치인데요. 소위 디지털 자산 재무기업 줄여서 DAT 기업이라고 부르죠 이 회사들에 대해서 오늘 좀 깊이 이야기 나눠보겠습니다.

진행자
안녕하세요. 이 DAT 기업이라는 게 좀 생소할 수도 있는데요. 쉽게 말하면 디지털 자산 이걸 대차대조표에 아주 중심으로 삼는 거죠. 이걸 기반으로 자금도 조달하고 또 수익도 내고 그런 상장기업들을 말합니다. 뭐 가장 유명한 데가 역시 스트래터지 예전 MicroStrategy죠

토큰포스트
네 맞아요. 스트레터지 그래서 이 기업들이 도대체 어떤 전략을 쓰는 건지 어떻게 그 자산 가치보다 훨씬 높은 가격 그 NAV 프리미엄이라고 하죠. 이게 왜 생기는 건지 그 비밀도 궁금하구요. 또 어떤 위험이 숨어있는지 그리고 앞으로 이게 계속 가려면 어떤 길을 가야 할지 오늘 한번 제대로 파헤쳐 보죠. 그럼 역시 스트레터지부터 시작해야겠네요. 원래는 소프트웨어 회사였잖아요. 근데 어떻게 이렇게 대표적인 DAT 기업이 됐을까요? 특히 뭐 2025년 7월 기준으로 비트코인을 60만 개나 가지고 있고 순자산 가치보다 무려 68%나 높은 프리미엄이라니 와 대단합니다. 이 프리미엄 도대체 어디서 오는 걸까요?

진행자
네 그 프리미엄에는 크게 보면 한 두 가지 동력이 있는 것 같아요. 첫 번째는 이제 접근성 프리미엄이라고 볼 수 있습니다. 스트레터지 주식 MSTR은 나스닥 상장사잖아요. 그러니까 복잡한 규제나 기술적인 장벽 이런 거 없이도 기관 투자자나 개인들이 비트코인에 좀 쉽게 간접 투자할 수 있는 통로가 된 거죠. 특히 예전에 비트코인 ETF 없을 때는 거의 유일한 대안이었고요. 또 주식을 담보로 대출받을 수도 있고 그런 편리함

토큰포스트
아 그러니까 비트코인을 직접 사기 좀 그런 사람들이 주식 사듯이 쉽게 투자할 수 있게 해줬다 그런 접근성이군요. 그럼 두 번째 동력은요,

진행자
그건 바로 변동성 프리미엄입니다. 이게 좀 재밌는데요. MSTR 주가 변동성이 비트코인 자체보다 훨씬 과거에는 뭐 4배 이상 최근에도 보면 2배 넘게 움직였거든요. 근데 이게 역설적으로 옵션 시장 트레이더들한테는 굉장히 매력적인 거예요. 변동성이 크니까 이걸 이용한 거래 전략 뭐 감마 트레이딩 같은 거요 이런 게 가능해지면서 수요가 붙고 이게 또 프리미엄을 지지하는 거죠. 그 마이클 세일러 회장 본인도 이걸 뭐 자발적 변동성 엔진이라고 불렀다니까요? 보통 기업은 변동성 줄이려고 하는데 말이죠.

토큰포스트
허 자발적 변동성 엔진이라 재밌네요. 근데 단순히 비트코인 사서 그냥 들고만 있는 게 아니라 뭐 전환사채나 ATM 발행 같은 어 좀 복잡한 금융기법도 쓰더라구요. 그 주당 BTC 보유량을 늘리는 전략이라고 하던데 이건 뭔가요 좀 더 쉽게 설명해 주실 수 있을까요?

진행자
네, 그러니까 예를 들면 금리가 아주 낮은 전환사채를 발행해요. 혹은 주가에 프리미엄이 많이 붙었을 때 그럴 때 ATM 방식이라고 해서 시장 가격에 맞춰서 주식을 조금씩 팔아요. 이렇게 돈을 만들어서 이걸로 또 비트코인을 사는 겁니다. 핵심은 뭐냐면 주식을 발행하면 지분 가치가 희석되잖아요. 근데 프리미엄이 높으니까 그 희석되는 것보다 더 많은 비트코인을 살 수 있다는 계산인 거죠. 결과적으로 주주 한 명당 갖게 되는 비트코인 양 즉 주당 BTC가 늘어나는 효과를 노리는 겁니다. 물론 이게 시장에 믿음이 있을 때나 가능한 선순환 구조고 프리미엄이 확 꺼지면 바로 위험해질 수 있죠.

토큰포스트
일본의 메타플래닛의 사례가 있던데 스트래터지하고는 어떻게 좀 다른가요

진행자
아 메타플래닛 거긴 또 좀 다른 스토리가 있어요. 일단 엔화 가치가 계속 떨어지니까. 거기에 대한 방어 수단으로 비트코인을 선택했다는 점이 좀 특이하고요. 자금 조달 방식도 좀 더 공격적이에요. 외부 펀드 EVO 펀드라고 있는데, 거기랑 MS 워런트(Moving Strike Warrant)라는 걸 썼어요. 이게 행사 가격이 변동하는 신주인수권인데 불과 15개월 만에 15,555BTC를 확보했죠. 엄청난 속도입니다. 근데 문제는 스트래터지랑 달리 자체 사업에서 나오는 현금흐름이 거의 없어요. 외부자본 의존도가 훨씬 높다는 거죠. 게다가 일본 회계 기준 J-GAAP는 비트코인 가격 떨어지면 바로 평가 손실을 잡아야 해서 재무적으로 더 불리하구요. 그래서 만약 비트코인 가격이 급락하면 아오 자금 조달도 막히고 빚 갚을 압박도 커지는 소위 데스 스파이럴 위험이 스트레터지보다는 훨씬 크다고 봐야죠

토큰포스트
그렇군요. 결국 자체적인 체력이랄까 그런 기반 차이가 위험 관리 능력에서도 차이를 만드는 거네요. 아까 잠깐 언급하셨는데 그럼 솔라나 쪽 DAT 기업들은 또 다른 방식을 쓴다구요.

진행자
네 맞아요. 솔라나 생태계 쪽은 좀 결이 다릅니다. 뭐 솔 스트래터지나 디파이 디벨롭먼트 같은 곳들인데요. 여기는 단순히 사서 보유원인 걸 넘어서 이걸 운용하려는 데 초점을 맞추고 있어요. 예를 들면 솔라나를 스테이킹해서 보상을 받는다거나 아니면 디파이 프로토콜이랑 연계해서 추가 수익을 얻으려고 하는 거죠. 디파이 디벨롭먼트 같은 경우는 자기들이 가진 솔라나 기반 자산을 유동화하는 파생상품 뭐 dfdvSOL 이런 걸 만들어서 자산 효율성을 높이려고 하구요. 이건 단순 보유형을 넘어서 뭐랄까 운용형 아니면 금융 인프라형 데이티로 갈 수도 있겠다. 그런 가능성을 보여주는 시도들이죠.

토큰포스트
와 보유에서 외부 자금 활용 이제는 운용까지 모델이 점점 진화라는군요. 근데 이렇게 모델이 다양해져도 이 DAT 기업들이 공통적으로 안고 있는 근본적인 위험 요인 같은 게 있을까요?

진행자
그럼요 있죠. 크게 한 세 가지 정도로 정리해 볼 수 있을 것 같아요. 첫째는 아까 계속 얘기했던 구조적 위험입니다. 프리미엄이 무너지면 모든 게 꼬이는 거죠. 자금 조달 어려워지고 자산 팔아야 하고 악순환이죠. 둘째는 시장 위험 뭐 당연한 얘기지만 기초자산 그니까 비트코인이나 솔라나 가격 변동에 주가가 너무 민감하게 반응해요. 거의 레버리지 투자 같아요. 상관계수나 베타 상대 변동성이 엄청 높거든요. 마지막으로는 재무 위험입니다. 특히 스트래터지처럼 전환사채 같은 걸로 빚이 많으면 만기가 돌아왔을 때 상환 압박이 크죠 만약 빚 갚으려고 비트코인을 대량으로 팔아야 하는 상황이 온다 그러면 시장 전체 신뢰가 흔들릴 수도 있고요.

토큰포스트
결국 이 모든 위험이 프리미엄이라는 어떻게 보면 좀 불안정한 기반 위에 서 있다는 느낌이 드네요. 그럼 이 기업들이 정말 지속 가능하려면 이 프리미엄 너머에 뭔가를 확실히 보여줘야 할 텐데요. 어떤 전략이 필요할까요?

진행자
그게 핵심입니다. 프리미엄에만 기댈 순 없죠 결국엔 멀티플을 정당화해야 해요. 그러니까 시장이 왜 이 기업의 단순 자산가치 이상의 그 기업가치 배수를 줘야 하는지 실제 수익모델로 보여줘야 한다는 겁니다. 예를 들어 오프체인에서는 뭐 보유자산으로 대출을 해주거나 옵션을 팔거나 구조화 상품을 만들어서 운영할 수도 있겠고요. 온체인에서는 스테이킹 보상 당연히 챙기고 CeDeFi 같은 걸 활용하거나 아예 디파이 인프라를 제공하는 역할을 할 수도 있겠죠. 스트레터지가 비트코인 담보 모기지 사업 구상한다던데 그런 새로운 사업 모델 발굴도 중요하고요. 물론 이걸 제대로 하려면 공정 가치 회계 기준이라든지. 온체인 활동까지 포함해서 명확하게 공시하는 기준 같은 제도적인 뒷받침도 꼭 필요하구요.

토큰포스트
정리를 좀 해보면 이 DAT 기업들은 어떻게 보면 디지털 자산이라는 새로운 재료로 금융시장에서 여러 가지 실험을 하고 있는 중인 거고, 현재 높은 평가는 당장의 실적보다는 미래에 대한 기대감 즉 프리미엄이 크게 작용한 결과다 이렇게 볼 수 있겠네요. 하지만 이 기대가 진짜 현실이 되려면 결국에는 실제 돈을 벌어들이는 능력 그 멀티플을 만들어내야 하고 제도적인 지원도 같이 가야 한다. 이런 말씀이시군요.

진행자
네 정확합니다. 딱 그거죠. 그래서 마지막으로, 우리가 생각해 볼 질문은 이건 것 같아요. 과연 이 DAT 모델이 단순히 특정 코인을 많이 보유한 회사를 넘어서서 그 자산을 기반으로 새로운 금융 서비스를 만들고 온체인 인프라를 구축하는 뭐랄까 기관 수준의 웹3 금융 플레이어로 진화할 수 있을 것인가? 이건 단순히 코인 가격 오르기만 바라는 거랑 완전 다른 차원의 문제고요. 결국 이 기업들의 실제 비즈니스 모델이 성공하느냐 마느냐에 달려 있겠죠.

토큰포스트
네 오늘 말씀 감사합니다. 이상으로 토큰포스트 팟캐스트였습니다.